亚马逊（AMZN.US）-美股公司研究报告：云计算进入AI推理时代AWS有望后发先至-260323（30页）.pdf

1、 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 海外科技 2026 年 03 月 23 日 亚马逊(AMZN)云计算进入 AI 推理时代，AWS 有望后发先至 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级）投资要点：云计算行业：AI 推理时代开启，价值重心有望向云厂商迁移。云计算迈入 AI 推理时代，核心技术趋势从依赖英伟达 GPU+InfiniBand 的硬件堆栈，转向多元化硬件技术（自研 ASIC 芯片、自研 AI 网络架构）+逐渐形成 AI 云生态堆栈。目前 AI 算力获得了 AI 产业链的大部分价值量，英伟达营收和 GAAP净利润从FY23 的 269.

2、7 亿和43.7 亿美元到FY26 的2159.4 亿和1200.7亿。AWS、谷歌云、微软智能云从 CY23 到 CY25 公有云业务（其中非 AI 的传统云业务贡献较大部分）营收和营业利润总和仅分别增长 1043.5 亿和 502.7 亿。2025 年以来，北美云厂商资本开支大幅抬升，市场关注焦点已从投入规模转向 ROI，看好拥有自研芯片能力、丰富企业客户积累及全栈 AI 技术能力的传统云巨头（AWS、Azure、Google Cloud）有望在推理时代重获竞争优势，价值量有望从硬件环节逐步向云计算及大模型等下游环节迁移。亚马逊 AWS：自研芯片+战略合作构筑差异化优势，有望后发先至。亚马

3、逊 AWS 在 AI 训练时代因技术路径差异略显滞后，但推理时代有望后发先至：1）IaaS 层自研产品有望改善盈利能力：自研 Trainium 芯片性能持续迭代，结合自研 EFA 网络技术，在算力性价比和网络稳定性上逐渐体现优势；根据亚马逊 FY25Q4 法说会，Trainium2 已出货 140 万片，后续持续迭代有望优化成本结构提升利润率。2）MaaS/PaaS 生态加速完善：通过 Bedrock 平台聚合第三方优质模型，并依托数据粘性、合规服务及全栈技术能力，培育高粘性 AI PaaS 生态。3）战略投资核心大模型公司：深度绑定 Anthropic（最大股东）及投资 OpenAI，获得其

4、算力订单与芯片迭代合作，预计 Anthropic 对 AWS 营收贡献将从 2025 年的 1.9%提升至 2028 年的8.0%，OpenAI 即将在 FY26 对 AWS 形成贡献，共同支撑 AWS 营收高增长。亚马逊电商：物流护城河稳固，AI 重构流量入口。尽管 AI 应用可能重塑电商格局，但亚马逊凭借物流体系（FBA）、庞大 3P 商户资源、消费数据积累及完整电商链路，仍将保持显著竞争优势。公司已完成物流网络区域化重构，履约费用率进入平稳区间，盈利质量逐步改善。同时，亚马逊正将 AI 能力深度整合至 Alexa+和 Rufus 等助手，依托 Anthropic Claude 模型能力，

5、有望演进为下一代 AI 电商核心入口，进一步强化用户粘性与转化效率。首次覆盖，给予亚马逊买入评级，目标股价 271.5 美元。我们看好亚马逊在 AI 推理时代的综合竞争力：1）AWS 凭借自研芯片+与领先大模型公司战略合作，有望在 AI 云价值量迁移中获取更高份额，预计 2026 年 AWS 贡献公司总营收的 20%、营业利润的 57%；2）电商业务区域化改革红利持续释放，高毛利的广告业务占比提升，驱动北美及国际业务利润率改善。采用分部估值法，给予北美业务 26 年 20 x 市值/EBIT、国际业务 26 年 3x PS、AWS 业务 26 年10 x PS，对应目标市值 29149 亿美元

6、。风险提示：AI 快速迭代竞争格局变化、应用推广不及预期、反垄断监管及关税政策不确定性。市场数据：2026 年 3 月 20 日 收盘价（美元）205.37 纳斯达克指数 22152.42 52 周最高/最低（美元）258.60/161.38 美股市值（亿美元）22046 流通美股（百万股）10735 汇率（美元/人民币）6.8987 一年内股价与基准指数对比走势：资料来源：Bloomberg -证券分析师 林起贤 A0230519060002 黄俊儒 A0230525070008 赵令伊 A0230518100003 刘洋 A0230513050006 闫海 A0230519010004 联