1、贵金属价格与珠宝板块机会研究框架黄金珠宝行业专题2026/03/09/经营模式决定金价对企业毛利率的弹性差异。直营模式、存货周转慢、按克黄金占比高、采用先进先出法核算存货的企业，在金价上涨时毛利率提升弹性更大，周生生、六福集团、周大福、曼卡龙等为主要受益企业；指定外部供应商模式、一口价黄金占比高的企业，毛利率受金价影响较小。多数企业通过黄金租赁+远期工具对冲金价波动。周大福对冲比例最高（近50%），周生生、菜百股份等次之；老铺黄金、曼卡龙、周六福未采取对冲措施，金价波动对其经营影响更直接。金价对板块股价影响有限，业绩为核心驱动。短期金价新高或带动板块短暂行情，但中长期股价表现主要取决于企业基本

2、面与长期增长逻辑；2024年以来板块估值随行业需求变化、企业业绩分化呈现波动，产品力与品牌优势突出的企业估值持续抬升。风险提示：金价剧烈波动，股市、房市等剧烈变化挤占黄金消费需求，加盟商管理不善，行业同质化竞争加剧等。黄金珠宝行业发展复盘及主要经营模式(divcenter)#1-1(/divcenter)2024年中国黄金珠宝行业规模分布全景行业发展复盘：从牌照、渠道为王到产品、品牌为王，2024年来格局分化加速行业发展复盘：2000年初期-2013年行业规模较快增长，婚庆需求、金价、消费力共同驱动2001-2012年，我国黄金珠宝社零年均增速达到28%，主要得益于牌照放开需求释放，经济较快发

3、展带动消费力、婚庆需求增长，金价上涨。珠宝社零增速与金价有-定正相关性。2013年，由金价下跌引发“抢金潮”，珠宝社零增长34%。行业发展复盘：2016-2019年行业增速放缓2013年后，GDP增速放缓，国家经济发展进入新常态；同时，2013年来金价拐点，“抢金潮”透支需求，且作为主要消费场景的婚庆、新生儿送礼需求逐年下滑，使得行业14-19年CAGR为+3%、低于同期GDP增速，行业发展步入成熟期。恢复正增后金价走势与行业规模增速呈负相关性。行业发展复盘：2023年以来行业规模继续增长，格局分化尤其在2024年开始加剧行业发展复盘：2023年以来行业规模继续增长，格局分化尤其在2024年开

4、始加剧主要上市公司2024年开始业绩走势分化明显，传统渠道优势品牌老凤祥、周大生、豫园股份（老庙）等承压，新兴产品优势品牌潮宏基、曼卡龙，以及投资金龙头品牌菜百股份增长亮眼。(divcenter)主要公司净利润yoy(/divcenter)行业发展复盘：传统黄金品牌龙头2024年份额下滑，老铺、潮宏基、六福等市占提升黄金珠宝主要经营模式解析黄金珠宝产业链主要分为原料采购、生产加工、销售三个环节。品牌商获取产成品的方式主要有自行生产、委外加工、成品采购三种，其中自行生产及委外加工会涉及到品牌商自行采购黄金原料。黄金原料主要通过向上海黄金交易所现货采购，以及向银行租赁两种方式获取，部分公司有少量旧

5、料回收业务。品牌商主要销售模式分为直销和经销两种，经销模式通常为货品买断制（也有部分品牌会采用寄售制，寄售模式下对存货的确认方式与直营更类似），货品来源除了来自品牌商自行生产、委外加工、成品采购之外，还有一种为指定外部供应商模式，即经销商直接向品牌方指定的工厂拿货，品牌商不参与采购及销售环节，仅从中按一定比例或固定金额收取品牌使用费作为收入和利润。黄金珠宝销售环节定价模式差异使得各公司收入的量价影响因素不同黄金首饰主流的零售终端定价模式为金价+工费，金价由品牌每日挂牌的零售金价乘以黄金克重得到，再额外根据工艺款式不同收取整件产品的工费，品牌商在零售、批发环节主要赚取金价及工费两部分的毛利。一口

6、价黄金的定价方式与按克计价的核心区别在于不单独拆分金价和工费，在各经营模式下的收入利润确认方式无差异。部分品牌因加盟业务规模较大，为减少公司因大量采购黄金原料带来的资金占用和金价波动问题，采取指定外部供应商模式，此模式下品牌商按照每克固定加价额或加价率的方式收取品牌使用费，仅以品牌使用费部分计收入和毛利，毛利率约等于100%。2023年以来，金价上涨中长期总体利好行业规模增长，价增为主要贡献，头部品牌优势显著虽短期金价较快上涨对首饰黄金消费有负向影响，但中长期视角，金价持续上涨预期下，对投资&首饰类黄金消费均为正向驱动。2021年以来，结婚对数同比变化仍