1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 房地产房地产 2023 年年 02 月月 03 日日 房地产行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）分省销售分省销售、投资面面观投资面面观 2022 年年除上海除上海实现实现正增长外，其余省市销售普跌，但正增长外，其余省市销售普跌，但长三角长三角区域区域销售增速销售增速下下半年半年快速修复快速修复。1）31 个省市中仅有上海增长 10%，其余省市普跌，广东、浙江、江苏销售金额占全国比重约 1/3，2022 年增速与全

2、国基本相当。2）2022年各省销售金额增速与销售金额规模呈正相关，山东、四川等销售大省销售增速略好于全国平均，而重庆、辽宁等省市大幅跑输。3）不同区域虽然全年销售增速差别不大，但长三角 Q3、Q4 销售增速已经收敛至-10%、-15%，显著好于其他区域，而中西部跌幅逐季度扩大。4）2022 年各省市销售增速与2017-2021 年销售增速呈现正相关，即 2022 年销售大幅下滑的省市，在前期销售增长已然疲弱，多数省份 2022 年虽然增速下滑，并不存在明显超跌。长三角市场销售长三角市场销售敏感度更高，中西部区域近年销售相对疲弱敏感度更高，中西部区域近年销售相对疲弱。1）长三角对市场变化更敏感，

3、2021 年上半年楼市火热时销售金额领涨全国，1-2 月销售额相比 2019 年的复合增速 37%，市场下行期时快速回落，但 2022 年下半年长三角销售率先出现反弹趋势，12 月销售金额同比收敛至-16%。而中西部区域即使在 2021 年市场高热度时表现仍较疲弱，销售相比 2019 年的复合同比增速低于 20%。2）2022 年上海销售均价上涨 12%领涨全国，另外仅宁夏、新疆小幅上涨，其余省份均下跌，重庆跌幅接近 20%。2022 年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域，而长三角投资年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域，而长三角投资仅下滑仅下滑 3%。1）31 省市中

4、，广东、浙江、江苏投资额占比约 30%，浙江投资额逆势增长 4%，领先全国，但广东下滑 14%。2）2022 年投资额增速与投资额规模呈正相关，山东、四川等投资大省投资增速略好于全国平均，而重庆、天津等省市跑输。3）不同区域投资增速分化明显，2022 年长三角投资额仅下降 3%，环渤海、中西部投资增速略好于全国平均，而珠三角受疫情影响投资额下降 14%。4）长三角、珠三角投资率先回暖，2022 年四季度投资额降幅收窄至 1%、18%，而中西部和环渤海四季度跌幅仍进一步扩大。长三角长三角市场投资韧性更强市场投资韧性更强，2023 年看粤苏浙复苏年看粤苏浙复苏。1）长三角区域投资增速涨跌幅波动小，

5、一是国央企及优质民企布局占比高，停缓建问题少，且各房企倾向优先开发长三角优质项目回笼资金；二是房企拿地聚焦首选长三角。2）粤苏浙销售额、投资额绝对值较大，是带动复苏的关键，尤其 2022 年浙江虽销售金额下降 34%，但投资较为坚韧，同比增长 4%，利于未来销售反弹。2023 年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。预计 2023 年行业将从缩表转向结构性扩表，建议关注：1）以高能级城市复苏为中心，高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行，2023 年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注高能级城市土储占比高或者 2022 年在高能级城市逆

6、势发力拿地的公司，关注越秀地产、华发股份、招商蛇口、绿城中国、华润置地等。2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等。3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限拉长，关注护城河逐步形成的公司，如保利发展、万科 A等。风险提示风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。证券分析师：单