中国中免-公司研究报告-上海机场参股日上助力合作共赢期待市内免税新机遇-230116（14页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0101月月1616日日买入买入1中国中免（中国中免（601888.SH601888.SH）上海机场参股日上助力合作共赢，期待市内免税新机遇上海机场参股日上助力合作共赢，期待市内免税新机遇 公司研究公司研究公司快评公司快评 社会服务社会服务旅游及景区旅游及景区 投资评级投资评级：买入买入（维持评级维持评级）证券分析师：证券分析师：曾光曾光0755-执证编码：S0980511040003证券分析师：证券分析师：钟潇钟潇0755-执证编码：S0980513100003证券分析师：证券分析师：张鲁张鲁010-执

2、证编码：S0980521120002联系人：联系人：杨玉莹杨玉莹0755-事项：事项：1、上海机场公告参股收购日上系部分股权及中免日上互联部分股权；2、近期海南客流开始逐步复苏，海南逐步进入旺季；3、中免新海港等项目进一步丰富。国信社服国信社服观点：观点：1 1、上海机场参股日上，中免可借此与上海机场形成更好利益捆绑中免可借此与上海机场形成更好利益捆绑，降低降低 20252025 年后上海机场免税合作的相年后上海机场免税合作的相关不确定性，有望长期共赢发展。关不确定性，有望长期共赢发展。2、出行放开旺季来临，海南免税逐步开启复苏，20232023 年海南离岛免税目标上看年海南离岛免税目标上看

3、800800 亿规亿规模，未来政策优模，未来政策优化仍有期待化仍有期待。3、公司海南免税布局持续深化公司海南免税布局持续深化：新海港国际免税城品牌持续丰富，近期YSL中庭双层店铺即将开业，Gucci、Parada 等有望随后亮相；三亚凤凰机场免税店既 2022 年 12 月扩容三期（约 1000）后，预计二期（约5000）今年上半年开业在望；海棠湾区域，一期 2 号地有望于 2023 年开业，中线与太古里携手打造三期项目值得期待。综合南北布局与空中门户卡位，公司在海南旅游零售中的绝对优势地位有望全面强化。4、出入境复苏下，国人离境市内免税政策渐行渐近。出入境复苏下，国人离境市内免税政策渐行渐近

4、。若政策满足相关单次免税额度单次免税额度(2-3 万或中线逐步上调至该水平）、品类品类（包括现有出入境免税的主要品类）、城市门店假设城市门店假设（京沪等一线城市有望 3 个门店+，其他重点口岸城市有望 1-2 个门店）等支持，国人离境市内免税店总销售额全国整体有望达 360-432亿元。假设公司多个城市布局（包括但不限于既有 6 地门店及 3 个战略意向城市），全国份额乐观预计有望达到 7-8 成，估算公司完整经营第公司完整经营第 3 3 年市内免税收入规模有望达到年市内免税收入规模有望达到 252-346252-346 亿元，谨慎按亿元，谨慎按 51-60%51-60%的权的权益占比及益占比

5、及 11-13%11-13%的归母净利率，估算第三年相应归母业绩贡献有望的归母净利率，估算第三年相应归母业绩贡献有望 28-4628-46 亿元。亿元。5、预计出境游复苏对海南分流影响仍较可控（2020-2022 年海南客流仅疫情前 7-8 成，未来有望复苏，且近三年海南免税供给端综合竞争力质变，中免成为全球免税第一下供应链能力全面提升，海外则承压）。6、虽然出入境免税业务净利率不及海南线下免税，但考虑公司近三年租金协议优化及近两年线上业务净利率压力，我们预计出境游恢复后，公司综合盈利能力仍可期。7、投资建议投资建议：暂未考虑国人离境市内免税等政策贡献，考虑 2022Q4 以来海南客流压力，暂

6、下调公司 22-24年归母业绩至 57.09/127.34/173.19 亿元（此前为 70.19/130.38/171.90 亿元），EPS 至 2.76/6.15/8.37元（此前为 3.39/6.30/8.31 元），对应 PE83/37/27x。综合公司国际免税龙头地位，2023 年有望低基数下持续复苏，新项目有望打开中线成长空间，市内免税政策有望带来全新机遇，公司未来可“机场+市内+海南+线上”免税全面成长，中线消费客群有望由近几年海南数千万客流到“海南+出入境”上亿级客流的全方位变现，坚定维持“买入”评级。8、风险提示：宏观政治经济、疫情等系统性风险，政策风险，竞争加剧等。请务必阅