1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 41 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 运营商战略聚焦，云计算迎来高速增长与价值运营商战略聚焦，云计算迎来高速增长与价值重估重估 通信行业运营商深度报告2022.12.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 黄亚元黄亚元 通信行业首席分析师 S1010520040001 许英博许英博 科技产业首席分析师 S1010510120041 陈俊云陈俊云 前瞻研究首席分析师 S1010517080001 贾凯方贾凯方 前瞻研究分析师 S1010522080001 近年来，三大运营商战略聚焦云计算发展，推动体制机

2、制改革。凭借云网融合、近年来，三大运营商战略聚焦云计算发展，推动体制机制改革。凭借云网融合、安全可信等综合优势，运营商的云计算收入快速增长，行业竞争力和地位显著安全可信等综合优势，运营商的云计算收入快速增长，行业竞争力和地位显著提升。当前，运营商凭借底层基础设施的完善在提升。当前，运营商凭借底层基础设施的完善在 IaaS 领域优势凸显，并不断领域优势凸显，并不断通过强化自研、构建生态、渠道下沉，提升通过强化自研、构建生态、渠道下沉，提升 PaaS 和和 SaaS 领域综合竞争力。领域综合竞争力。未来，看好未来，看好运营商云计算增速持续领跑，预期伴随收入提升与盈利能力改善，运营商云计算增速持续领

3、跑，预期伴随收入提升与盈利能力改善，云计算单独估值将为运营商带来千亿元级别的市值弹性。我们分别给予中国移云计算单独估值将为运营商带来千亿元级别的市值弹性。我们分别给予中国移动、中国电信、中国联通动、中国电信、中国联通 A 股股 4.5X、4X、4X EV/EBITDA，对应目标价，对应目标价 102元、元、5.9 元、元、6.5 元；分别给予中国移动、中国电信、中国联通港股元；分别给予中国移动、中国电信、中国联通港股 2.2X、2.5X、1.0X EV/EBITDA，对应目标价，对应目标价 70 港元、港元、4.2 港元、港元、6.0 港元，均维持“买入”港元，均维持“买入”评级。评级。格局变

4、化：运营商地位快速提升格局变化：运营商地位快速提升。2022 年上半年，天翼云 IaaS 排名国内第三位，移动云 laaS+PaaS 排名提升到国内第六。预期 2022 年，移动云、天翼云、联通云的收入将超过 500 亿元、400 亿元、300 亿元，接近翻倍增长。资本开支方面，运营商持续加大对算力网络及云计算领域的投入，中国电信和中国联通2022 年算力领域投入增长预计超 60%，三大运营商云服务器数量、IDC 机柜加速扩张。考虑到运营商云计算在云网融合、安全可信、战略聚焦、资源投入等方面的综合优势，我们预期运营商云计算业务 2022-2024 年仍将保持高速增长，收入增速将显著领先互联网云

5、厂商。行业趋势：上云加速，兼顾效率与安全行业趋势：上云加速，兼顾效率与安全。1）市场规模：万亿市场，快速增长市场规模：万亿市场，快速增长。根据 Gartner，2021 年全球公有云市场规模达 3,307 亿美元，同比+32.4%。根据 Forrester 预测，2026 年全球公有云市场有望达 1 万亿美元，2021-2026 年 CAGR 约 25%。根据 IDC，2021 年中国公有云市场规模达 275.2 亿美元，IaaS、PaaS、SaaS 占比分别为 62%、15%、23%。根据 IDC 预测，2022-2026 年中国公有云市场规模 CAGR 将超 30%。2）技术趋势：开源为基

6、，自研加速技术趋势：开源为基，自研加速。对于云厂商而言，核心的底层技术是 IT硬件资源的虚拟化技术以及调用虚拟化资源的云基础架构的搭建。云基础架构方面，海外公有云龙头 AWS、Google、Azure 均采用自研的产品技术体系。国内除阿里云采用自研飞天系统外，其他厂商大多采用开源 Openstack 架构或者基于 OpenStack 的二次开发。从底层技术看，自研或开源不构成厂商进入云计算领域的绝对壁垒，但自研更具竞争优势。我们认为，软件&生态是云计算长期竞争关键，PaaS 能力逐步取代 IaaS 成为客户选型的关键。3）国内需求：上云加速，兼顾效率与安全国内需求：上云加速，兼顾效率与安全。在