1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 同程旅行同程旅行（0780）疫后复苏反转在即，差异化定位享长期红利疫后复苏反转在即，差异化定位享长期红利 同程旅行公司更新报告同程旅行公司更新报告 刘越男刘越男(分析师分析师)于清泰于清泰(分析师分析师)021-38677706 021-38022689 证书编号 S0880516030003 S0880519100001 本报告导读：本报告导读：背靠微信流量、定位下沉市场，并不断研发新产品，同程市场开拓仍有巨大空间。背靠微信流量、定位下沉市场，并不断研发新产品，同程市场开拓仍有巨大空间。OTA将直接受益行业复苏，业绩反转在即。

2、将直接受益行业复苏，业绩反转在即。摘要：摘要：受益国内出行复苏，付费转化率及客单将提升。受益国内出行复苏，付费转化率及客单将提升。预计公司23/24/25年实 现 归 母 净 利 润 3.96/9.52/14.09亿 元，经 调 整 归 母 净 利 润12.28/19.25/25.15 亿元，给予 2024 年完全恢复 25xPE 估值，对应目标市值 481 亿元人民币，537 亿港元，目标价 24.08 元港币，增持。收入与利润率同升，同程将受益于国内出行复苏。收入与利润率同升，同程将受益于国内出行复苏。OTA以交通票务预订和酒店住宿预订为核心收入来源，收入波动与出行大盘景气度高度同步。研发

3、、管理费用随利润恢复有规模效应带来经营杠杆，销售费用的投放与需求景气度和战略有关；海外 OTA 在疫情之后营业利润率提升，且在通胀中，佣金模式受益价格上涨。港股此前出行链预期不高，目前以 24 年完全恢复利润为基准，同程估值为 18.6xPE。背靠微信流量背靠微信流量+疫情催化，低线城市线上化率跃迁式提升。疫情催化，低线城市线上化率跃迁式提升。OTA发展超 20 年，高线城市是成熟市场，低线在疫情期间线上化进程大幅提速，并驱动中国整体线上化率在 21 年接近 40%；深耕低线市场的同程借助与微信的战略合作关系，充分利用了微信在低线城市的低成本获客和边际扩张红利，同程 22Q3 月活提升至 2.

4、82 亿，付费活跃用户数从 2019Q4 的 2,710 万提升至 3,680 万；未来将进一步发力汽车票及地铁票务持续线下获客。付费转化率与客单提升将驱动增长。付费转化率与客单提升将驱动增长。疫情以来需求低迷、平台监管趋严，反垄断持续高压等多重因素影响之下，行业竞争趋于稳定。营销费用放缓，平台专注效率提升；同程酒店预订与美团存在低线和中低端酒店重叠，但同程引流来自交通票务，美团来自生活服务场景，仍有差异；同程享受下沉获客红利后，付费转化率与 ARPU 提升将成为驱动后续业绩增长的重点，将提升交叉销售效率。风险提示：风险提示：恢复进度不及预期，竞争加剧，客户留存转化低于预期。评级：评级：增持增

5、持 当前价格（港元）：18.58 2022.12.25 交易数据 52 周内股价区间（周内股价区间（港元港元）9.31-18.66 当前股本（百万股）当前股本（百万股）2,192 当前市值（当前市值（百万港元百万港元）40,720 海外公司（海外公司（香港香港）财务摘要（财务摘要（百万百万 CNY）2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 5,256 7,393 5,932 7,538 6,662 8,422 10,028(+/-)%109 41-20 27-12 26 19 毛利润毛利润 3,655 5,075 4,263 5,64

6、8 4,878 6,233 7,521 经调整归母经调整归母净利润净利润 916 1,544 926 1,325 450 1,228 1,925(+/-)%375 69-40 43-66 173 57 经调整经调整 EBITDA 1,152 2,019 1,366 1,896 1,209 2,061 3,105 经调整经调整 EBITDA率（率（%）17.4 20.9 15.6 17.6 6.8 14.6 19.2 -38%-26%-14%-1%11%24%5252周内股价走势图周内股价走势图同程旅行恒生指数股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 社会服务业社会服务业 同程旅行同程旅行（0