1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 三未信安三未信安(688489)(688489)计算机计算机 Table_Date 发布时间：发布时间：2022-12-12 Table_Invest 买入买入 首次 覆盖 Table_Market 股票数据 2022/12/09 6 个月目标价（元）收盘价（元）113.07 12 个月股价区间（元）112.01123.59 总市值（百万元）8,656.22 总股本（百万股）77 A 股（百万股）77 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）3 Table_PicQuote 历

2、史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益 相对收益 Table_Report 相关报告 数字经济发展如火如荼，数据要素带动价值增值-20221117 政策推进市场空间数倍增长，技术壁垒竞争格局贡献利润-20221110 数字经济星辰大海，数据要素星火燎原-20221109 Table_Author 证券分析师：吴源恒证券分析师：吴源恒 执业证书编号：S0550522100004 15767875282 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 商用密码全产业链布局，芯片量产商用密码全产业链布局，芯片量产提升提升盈利水平可期盈利水平可期-三未信安深度

3、报告三未信安深度报告 报报告摘要：告摘要：Table_Summary 商用密码全产业链布局，商用密码全产业链布局，2018-2021 年年业绩业绩复合增速复合增速 85%。三未信安是商密基础设施提供商，布局从密码芯片、密码板卡、密码整机到密码系统的全产业链。公司定位为上游产品供应商，客户主要以合作厂商吉大正元、格尔软件为主。受益于密码行业高景气、高毛利业务高增、控费，2018-2021 年公司营业收入复合增长率 37%，净利润复合增长率 85%。密改有望从政府外延至八大重点行业，空间拓展数倍至密改有望从政府外延至八大重点行业，空间拓展数倍至 300-400 亿元。亿元。2019 年密码法正式通

4、过，2021 年信息安全技术信息系统密码应用基本要求出台，为密码改造、密码测评指明道路。据要求，所有等保三级系统均要实现国产密码改造，涉及系统约 2 万个，改造花费由系统大小、系统功能而定，若平均按 200 万元计算全国空间 400 亿元可期，较此前小几十亿有望扩大十倍。目前政府领域密改渗透率仍然较低。同时，央行要求刚性，叠加金融国产化加速，金融密改持续保持高景气。医疗、电力、电信等行业 2022 年处于试点阶段，未来有望大规模推广。密码芯片行业集中度高、竞争力强，量产后提升盈利水平可期。密码芯片行业集中度高、竞争力强，量产后提升盈利水平可期。2021 年10 月公司第一款自研密码安全芯片 X

5、S100 获得商密资质、2022 年 9 月量产，适合于服务端高性能加密场合，多项指标达到国内领先水平。预计今年部分板卡、整机将使用自研芯片，有望降低硬件成本，提升毛利率，同时自研芯片也将对外销售有望贡献增量收入。我们认为，上游密码芯片环节技术壁垒较高、集中度较强，公司产品达到行业先进水平，具有较强的竞争优势，预计未来将取得较高市场份额。投资建议：投资建议：预测公司 2022-2024 年营业收入分别为 3.55、5.02、6.80 亿元，同比增速分别为 31.34%、41.52%、35.38%；实现归母净利润分别为1.08、1.63、2.28 亿元，同比增速分别为 44.49%、50.65%

6、、40.28%；EPS（最新摊薄）分别为 1.41、2.12、2.98 元。给予公司 2024 年 50 x PE，对应目标市值 114 亿元、目标价 148.91 元，上涨空间 31.70%。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：密码芯片自用盈利水平提升不达预期、政策推动不及预期、财政紧张、疫情反复、行业竞争加剧。Table_Finance财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 202 270 355 502 680 (+/-)%51.36%33.51%31.34%41.52%35.38%归属母公司归属母公司