1、 1 Ta行业报告行业报告行业深度研究行业深度研究 有色金属有色金属 黄金黄金行业行业迎来迎来“黄金投资周期”“黄金投资周期”行业投资逻辑行业投资逻辑 美联储加息步伐美联储加息步伐或将或将放缓放缓。美联储11月议息会议之后，越来越多的官员倾向于逐步放缓加息步伐。我们预计，最快在12月议息会议上从之前的单次加息75个基点转为加息50个基点。我们认为，在美国经济前景黯淡、通胀压力缓解的背景下，政策逐步转向可期。中长期看，加息力度减弱、暂停加息以及重启新一轮宽松货币政策是可预测的政策路径。实际利率实际利率有望向下修复。有望向下修复。实际利率是黄金价格定价核心，衡量名义利率与通胀水平的相对变化。202

2、2年因美联储大幅加息，实际利率快速上行抑制黄金价格。中期来看，我们认为，经济衰退压力驱动利率中枢下移，通胀压力虽有缓解但仍处在相对高位，实际利率有望向下修复，提振黄金价格表现。通胀凸显黄金通胀凸显黄金保值功能保值功能。本轮美国高通胀形成原因较为复杂，除货币宽松之外，还包括劳动力市场结构性失衡、大宗商品价格上涨、全球供应链不畅以及地缘政治风险等，是多因素共振的结果。特别是核心通胀，服务价格存在较强黏性且呈现易涨难跌的特征，这意味着货币政策效果有限。疫后全球通胀中枢上移，以史为鉴，具备抗通胀属性的黄金有望显著受益。投资建议投资建议 美联储放缓加息步伐，货币政策对黄金价格利空影响逐渐弱化。美国经济放

3、缓压力加大，通胀压力中期仍在相对高位，实际利率有望向下修复。我们看好黄金行业前景，给予“强于大市”评级。当前时点黄金行业及个股具备投资价值，我们建议关注：山东黄金、紫金矿业。风险提示风险提示 货币政策转向节奏不及预期、美国经济表现超预期、通胀超预期上行、市场流动性风险等。建议关注建议关注标的标的 简称简称 EPS PE CAGR-3 评级评级 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 山东黄金 0.31 0.50 0.70 67.29 41.02 29.41 30%紫金矿业 0.87 0.98 1.10 12.16 10.78 9.67 13%数据来源：公司公告，

4、iFinD，盈利预测来源于同花顺一致预期，股价取 2022 年 12 月 9 日收盘价 证券研究报告 2022 年 12 月 11 日 投资建议：投资建议：强于大市(首次评级)上次建议：上次建议：相对大盘走势相对大盘走势 Table_First|Table_Author 分析师：骆可桂 执业证书编号：S0590522110001 邮箱： Table_First|Table_Contacter 联系人 胡章胜 邮箱： 相关报告相关报告 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%10%申万有色沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业报告行业深度研究行业报告行业深度研究 投资聚焦投资聚焦 研究

5、背景研究背景 美联储 11 月议息会议释放出加息步伐放缓信号，近期通胀压力有所缓解，我们认为当前美联储货币政策正处在由紧缩转向边际宽松的拐点，黄金行业迎来“黄金投资周期”。不同于市场的观点不同于市场的观点 市场市场普遍普遍认为：认为：当前高通胀是疫后货币超发的结果。我们认为我们认为：当前高通胀是经济刺激政策、疫情造成的劳动力市场失衡、大宗商品价格上涨、全球供应链不畅、以及地缘政治风险等多重因素综合作用的结果，且呈现易涨难跌的特征。核心结论核心结论 实际利率实际利率主导黄金价格走势主导黄金价格走势。黄金以金融属性为主，实际利率与黄金价格走势存在高度负相关。本轮本轮美国美国高通胀是多因素高通胀是多

6、因素共振共振的结果。的结果。除货币宽松外，还包括劳动力市场结构性失衡、大宗商品价格上涨、全球供应链不畅以及地缘政治等因素。特别是核心通胀，由于黏性较强，呈现易涨难跌的特征。实际利率向下推动黄金价格上涨。实际利率向下推动黄金价格上涨。经历年初至今的大幅加息后，货币政策逐步转向可期。经济衰退推动名义利率下行，而通胀水平短期内难以回到政策目标。实际利率有望向下修复，利好黄金价格。开采成本不断上升开采成本不断上升决定长期价格重心上移。决定长期价格重心上移。从产业角度看，矿山资源日益枯竭、开采品位不断下降，黄金供给将呈现下降趋势，开采成本不断走高。而需求稳步向上，未来供不应求格局加剧。部分公司迎来量价齐