山鹰国际-产业企稳向上一体化龙头优势显现-221205（17页）.pdf

1、 公司公司报告报告|首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 山鹰国际山鹰国际（600567）证券证券研究报告研究报告 2022 年年 12 月月 05 日日 投资投资评级评级 行业行业 轻工制造/造纸 6 个月评级个月评级 买入（首次评级）当前当前价格价格 2.54 元 目标目标价格价格 3.39 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股)4,616.18 流通 A 股股本(百万股)4,616.18 A 股总市值(百万元)11,725.09 流通 A 股市值(百万元)11,725.09 每股净资产(元)3.29 资产负债率(%)69.38 一年内最高/最低(元)

2、3.42/2.30 作者作者 孙海洋孙海洋 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518070004 尉鹏洁尉鹏洁 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521070001 王月王月 联系人 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 山鹰纸业-季报点评:三季度业绩承压，外废渠道布局充足，长期仍享受成本端优势 2018-10-23 2 山鹰纸业-半年报点评:单季度毛利率提升显著，收购扩张叠加传统旺季，业绩增长动能强劲 2018-08-31 3 山鹰纸业-季报点评:静待需求启动所激发的再度提价，维持买入评级 2018-04-12 股价股价走势走势 产业企稳向上，一体化龙头优势显现产业企稳向上，

3、一体化龙头优势显现 造纸包装龙头，业务协同发展造纸包装龙头，业务协同发展 山鹰主营业务为箱板纸、瓦楞原纸、特种纸、纸板及纸制品包装的生产和销售以及国内外回收纤维贸易业务，主要产品为“山鹰牌”各类包装原纸、特种纸及纸板、纸箱等纸制品。公司通过自建及并购不断完善国内区域布局，截止 2022 年 6 月 30 日，公司在马鞍山、嘉兴、漳州、荆州、肇庆建有五大造纸基地，现有落地产能约 600 万吨，位列行业前三；公司包装板块企业布局于沿江沿海经济发达地区，年产量超过 20 亿平方米，位居中国第二。公司通过回收纤维资源获取、优势市场及高端纸种的部署推动国际战略布局，持续在美英澳日等地开展贸易业务，在东南

4、亚及欧洲布局再生浆，保证上游原材料的优质供应。参股北欧纸业和控股子公司凤凰纸业归属于高盈利的造纸细分领域，北欧纸业拥有高端特种浆纸产能合计 50 万吨，凤凰纸业多品类文化浆纸年产能达 30 万吨。通过产业链横向延伸，提升和优化公司现有产品结构，降低国内包装纸波动带来的影响。业绩短期见底，客户相对集中业绩短期见底，客户相对集中 公司 2021 年收入 330.3 亿同增 32.3%，归母净利 15.2 亿同增 9.7%。2022Q1-3 收入 254.5 亿同增 5.8%；22Q1-3 归母净利 0.55 亿同减 95.8%。短期业绩减少主要系成本端承压，由于禁废令带来的供应缺口，推动国废持续涨

5、价；据卓创统计 2020 年国内废黄板纸均价 2071 元/吨，22H1 均价2325 元/吨。同时，由于国废循环次数增加带来明显纤维质量下降，纸企为提升产品质量普遍增加木浆配比，原料纤维成本明显增加。而木浆在 2022 年由于海外意外减供消息频发，木浆价格从去年 12 月从5000 元/吨左右一路涨价到 7500 元/吨附近，半年涨幅超 50%，给造纸行业带来较大成本压力。供需关系逐步改善，纸包装复苏趋势明显供需关系逐步改善，纸包装复苏趋势明显 供给端：疫情冲击行业逐步复苏，进口禁令推动供给抬升。2021 年全国箱纸板产量 1680.4 万吨同增 20%；纸制品产量 7739.1 万吨同增

6、9.8%，其中瓦楞纸箱累计产量 3444.2 万吨同增 4.7%。废碎包装纸进口量减少，刺激下游纸板包装稳步增长。2021 年废纸浆占消耗总量 57%，其中进口废纸浆 3、国产废纸浆占 54；国产废纸浆中进口废纸制浆仅有 48 万吨，同比减少 92.26%；而国内废纸浆达 5936 万吨，同比增长 24.63%。需求端：纸包装下游需求广泛，市场空间不断扩大。随着下游应用行业不断发展、结构更加完善、盈利能力逐步增强，纸包装需求将进一步扩大。国外影响力扩大，纸质包装出口规模逐年攀升。我国纸制品包装行业在全球纸包装产业中的地位逐年突出，出口规模不断扩大，是全球重要的纸包装供应国。产业链一体化优势明显