东鹏饮料：长期空间与短期变化的再探讨-20221201（18页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|公司深度 2022 年 12 月 01 日 东鹏饮料东鹏饮料（605499.SH）长期空间与短期变化的长期空间与短期变化的再探讨再探讨 东鹏远眺看未来：全国化空间广阔，坚定看好公司发展东鹏远眺看未来：全国化空间广阔，坚定看好公司发展 全国化空间广阔，“天花板全国化空间广阔，“天花板”或达或达 200-300 亿元亿元。东鹏特饮连续两年在我国能量饮料中销售量排名第一、销售额排名第二，扎根广东、全国化势头不减。在不考虑新品及第二增长曲线的情况下，以广东区域为模板测算东鹏特饮全国化空间：方法方法 1：以广东区域软饮料产量为基准测算，全

2、国化后销售额约约 200 亿元亿元。方法方法 2：以广东区域人口数量为基准，从常住人口/15-59 岁人口/第二、三产业就业人数角度测算，东鹏特饮全国化后销售额约约 330/307/275 亿元亿元。方法方法 3：以红牛在广东销售额为基准测算，全国化后销售额约约 220 亿元亿元。广东区域市场未来有望延续稳定增长态势。广东区域市场未来有望延续稳定增长态势。22Q1/22Q2/22Q3 广东区域营收分别同比+7.1%/-6.4%/+13.8%，我们认为 22Q2 广东区域营收降速原因有：1）高基数及疫情反复亦有所影响；2）Q2 省内经济增长承压，对消费场景产生影响。参考发达国家成熟市场依然保持人

3、均能量饮料消费量正增长的情况，未来广东区域动销有望企稳，同时新品往往在广东率先试点，有望贡献收入增量。优秀企业家与共享发展红利机制是公司发展的基石。优秀企业家与共享发展红利机制是公司发展的基石。我们看好林总多年饮料行业经营经验与优秀的企业家精神为公司发展引领方向，公司当前已搭建高管、经销商分享发展红利的股权结构，我们认为这是公司长久发展的基石。乘风起舞看来年：成本有望下行，收入预计提速乘风起舞看来年：成本有望下行，收入预计提速 PET 已初现下行趋势，未来有望释放毛利率弹性。已初现下行趋势，未来有望释放毛利率弹性。成本变动是饮料企业盈利能力的核心影响因素，经测算我们认为公司成本构成中白砂糖/P

4、ET（聚酯切片）占比为 25%/20%，复盘来看，PET 价格与原油价格呈现较强相关性，糖价相对稳定，预计 PET 与白砂糖即将在高基数下进入价格下行区间。搭建成本模型，以现货价格测算成本变动趋势，10 月现货成本专为负增长，未来有望贡献毛利率弹性。除此之外，弱势地区持续放量也能带动毛利率改善、盈利能力提升 区域疫情反复影响动销，未来有望持续环比提速区域疫情反复影响动销，未来有望持续环比提速。东鹏饮料在疫情影响期间全国化势头不减、展现出极强的经营韧性，但通过复盘各区域季度间表现可见区域疫情反复依然影响动销，未来若疫情影响减弱，收入端来年有望环比提速。再看再看“红牛案“红牛案”，打铁仍需自身硬。

5、，打铁仍需自身硬。当前市场仍对“红牛案”有不解和讨论，我们认为公司打铁仍需自身硬，从消费客群角度来看：从消费客群角度来看：双方消费客群冲突较小，华彬红牛渠道份额收缩往往更利好天丝方旗下红牛产品；从从公司公司的机遇角度来看：的机遇角度来看：消费者心智是核心，当前红牛产品曝光度降低，需把握战略窗口期强化品宣。盈利预测：盈利预测：上调盈利预测，预计 2022-2024 年实现归母净利润 14.1/19.4/24.0 亿元（原为 14.1/18.3/22.3 亿元），同比+18.4%/37.4%/23.5%，当前股价对应PE 为 48/35/29 倍，看好公司长期成长空间以及短期改善，维持“买入”评级

6、。风险提示风险提示：测算与实际或有出入，疫情反复影响超预期，省外扩张不及预期，成本下降不及预期，行业竞争加剧等。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）4,959 6,978 8,422 10,562 12,401 增长率 yoy（%）17.8 40.7 20.7 25.4 17.4 归母净利润（百万元）812 1,193 1,413 1,942 2,399 增长率 yoy（%）42.3 46.9 18.4 37.4 23.5 EPS 最新摊薄（元/股）2.03 2.98 3.53 4.85 6.00 净资产收益率（%）42.4 28.1