【研报】食品饮料行业复合调味料深度报告系列二（竞争格局篇）：一超多强格局有望形成颐海将成为行业超级龙头-20200423[30页].pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 3030 Table_Page 深度分析|食品饮料 证券研究报告 复合调味料复合调味料深度报告系列深度报告系列二（竞争格局篇）二（竞争格局篇） 一超多强格局一超多强格局有望形成有望形成，颐海将成为，颐海将成为行业行业超级龙头超级龙头 核心观点核心观点： 复合调味料行业复合调味料行业19年报表收入年报表收入761亿亿， 未来未来5年年有望有望复合增长复合增长15%+。 19 年调味品行业收入 4205 亿元，其中复合调味料收入占比 18.09%， 为最大子行业。我们复合调味料深度报告系列一重点分析行业景气度 （需求端） ，采取了零售口径

2、收入；本篇报告聚焦行业竞争格局（供给 端） ，将行业收入按照渠道加价率 65%还原至报表口径。复合调味料 19 年报表收入 760.86 亿元，10-19 年复合增速 15.07%，预计未来 5 年复合增长 15%+。复合调味料可细分为火锅底料、中式复合调味料、 鸡精等五大品类，火锅底料、中式复合调味料 19 年报表收入 135.21/127.88 亿元，预计未来 5 年复合增长 20%。 复合调味料行业有望形成一超多强格局。复合调味料行业有望形成一超多强格局。1. 15-19 年复合调味料行业 CR3 从 7.31%提升至 12.57%，19 年颐海/天味/红九九市占率 7.93%/3.17

3、%/1.47%。 日本复合调味料 CR2 达 57%， 我国行业集中度 仍有较大提升空间。 火锅底料、 中式复合调味料 19 年 CR3 为 34.78% （龙头颐海市占率 20.80%）/7.89%（龙头天味市占率 3.80%） 。2. 预 计复合调味料将形成一超多强格局。 借鉴酱油行业， 04-11 年行业高速 成长期间海天味业市占率从 6.10%提升至 13.55%，成为行业超级龙 头。复合调味料产品差异化明显、品控能力要求高，中小企业难以维 持产品口味和品质稳定、容易被消费者抛弃，龙头有望效仿海天凭借 品牌、产品和渠道持续收割市场份额。3. 行业龙头借助方便菜肴布局 千亿方便速食行业。

4、 方便菜肴19年行业收入35.00亿元， 增速18.24%， 有望持续抢占 1307.50 亿元方便速食市场；龙头颐海市占率 28.57%。 机制和团队为核心竞争优势，颐海有望成为行业超级龙头。机制和团队为核心竞争优势，颐海有望成为行业超级龙头。颐海和天 味 19 年 ROE 水平 31.12%/19.93%，总资产周转率 1.49/0.98，颐海 渠道力更强。1. 渠渠道：道：受益优秀机制和团队, 颐海最具备全国渠道扩 张能力。渠道链条激励强：高管年薪 500 万+、业务员平均薪酬 4-5 万 元/月、经销商高利润高周转；考核严：销售团队实行 PK 制，能者上 弱者下；人能力强：公司掌舵人思

5、路清晰，销售和经销商团队执行力 强。天味食品的机制和团队仍有较大改善空间，但目前公司已经意识 到问题所在，正在逐步改善。2. 产产品：品：颐海和天味有能力持续进行产 品创新。颐海借力海底捞火锅门店培育消费者对产品的消费习惯，且 采取项目制保障产品研发高积极性，产品力最强。天味具备能力较强 的研发团队，产品品质优势明显。3. 品品牌：牌：颐海有海底捞（19 年中式 连锁餐饮第一品牌）背书，品牌力最强；天味有望加速品牌建设。 投资建议投资建议：重点推荐颐海国际、天味食品、日辰股份。 风险提示风险提示：食品安全问题，行业消费升级速度不达预期。 行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2

6、020-04-23 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师： 王永锋 SAC 执证号：S0260515030002 SFC CE No. BOC780 010-59136605 分析师：分析师： 胡翔宇 SAC 执证号：S0260517080001 SFC CE No. BNG229 010-59136632 分析师：分析师： 刘景瑜 SAC 执证号：S0260519100001 010-59136617 请注意，刘景瑜并非香港证券及期货事务监察委员会的注 册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究： 餐饮供应链深度报告系列一： 餐饮连锁化推动餐饮供应链 变革， 未来有望产生多