佐力药业-投资价值分析报告：深耕乌灵系列创新中药渠道拓展持久续航-221120（33页）.pdf

1、 敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2022 年 11 月 20 日 公司研究公司研究 深耕乌灵系列创新中药，渠道拓展持久续航深耕乌灵系列创新中药，渠道拓展持久续航 佐力药业（300181.SZ）投资价值分析报告 买入买入（首次）（首次）深耕乌灵二十载，厚积薄发看深耕乌灵二十载，厚积薄发看今朝。今朝。公司立足于药用真菌生物发酵技术生产中药产品，业务聚焦乌灵系列、百令系列产品以及中药饮片和配方颗粒。公司围绕独家原料乌灵菌粉延伸开发系列产品，构建出具有自主知识产权的产品线，乌灵胶囊、灵泽片和灵莲花颗粒均为独家产品。公司技术实力深厚，以原料药制剂一体化模式，构筑了专利技术门槛和规模生产优势

2、，为中长期发展提供保障。2014年至今，公司经历了外延扩张到聚焦发展的变革期，业务结构大幅优化，“一体两翼”战略清晰，现已步入黄金发展期。核心产品优势突出，以进入基药为契机，实现跨越式增长。核心产品优势突出，以进入基药为契机，实现跨越式增长。乌灵胶囊主治失眠、抑郁和焦虑状态，作用机理明确、安全性和疗效显著。自 1999 年上市以来广泛应用于精神科、神经内科、中医科、耳鼻喉科、皮肤科、消化科、心内科、肿瘤科、内分泌科等科室，已进入 53 个临床指南或专家共识。失眠抑郁药物拥有百亿蓝海市场，凭借多科室覆盖和学术推广，乌灵胶囊在神经系统疾病中成药市场销售领先。百令系列应用领域广泛，行业呈现高景气和高

3、壁垒的属性，且竞争格局较好。2018 年底乌灵胶囊、灵泽片和百令片进入国家基药目录，积极拓展医院终端，公司乌灵系列收入从 2018 年的 3.5 亿增长至 2021 年的 8.5 亿，复合增长率 34%；百令系列收入从 2018 年的 1.3 亿增长至 2021 年的 2.6 亿，复合增长率 27%，均实现了快速增长。渠道拓展和品类延伸驱动长期增长。渠道拓展和品类延伸驱动长期增长。截至 2020 年底，乌灵胶囊、灵泽片和百令片的在销医院数量分别为9984/929/3128家，同期全国一级以上医院超过25000家，考虑到乌灵胶囊和百令片具有多科室推广和中西药联用的良好基础，医院覆盖率和产品渗透率

4、仍具有较大提升空间。公司将积极把握药品集采红利，加速院内外渠道建设，推进品牌营销和学术推广，业绩有望持续高增。此外，我们预计乌灵胶囊 AD 适应症的市场规模空间约 10 亿元，乌灵系列创新药（灵香片等）、聚卡波非钙片、中药饮片和配方颗粒均有望贡献新的业务增长点。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：公司作为乌灵行业龙头，以原料药制剂一体化模式构筑专利技术壁垒和规模生产优势，拥有乌灵系列三大独家品种和高壁垒高景气的百令系列。公司以进入基药为契机，加速院内外渠道渗透，有望持续高增长。中药饮片和配方颗粒、聚卡波非钙片等有望成为新的增长点。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 2.5

5、7/3.40/4.34 亿元，同比增长 43%/32%/28%，当前股价对应 PE 为 28/21/16 倍。结合相对估值与绝对估值两种方法，给予公司目标价 15.12 元（对应 23 年 27 倍 PE）。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：产品集采风险；产品集采风险；OTCOTC 渠道拓展不及预期；同业竞争加剧；研发进展渠道拓展不及预期；同业竞争加剧；研发进展不及预期。不及预期。公司盈利预测与估值简表公司盈利预测与估值简表 指标指标 20202020 20212021 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 营业收入（百万元）1,091 1,457 1

6、,823 2,309 2,929 营业收入增长率 19.72%33.60%25.09%26.64%26.88%净利润（百万元）89 179 257 340 434 净利润增长率 246.98%102.03%43.27%32.36%27.63%EPS（元）0.15 0.29 0.42 0.56 0.71 ROE（归属母公司)（摊薄）5.54%9.73%14.77%17.49%19.86%P/E 80 40 28 21 16 P/B 4.5 3.9 4.1 3.7 3.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-11-18 当前价当前价/目标价：目标价：11.11.7373/