上海艾录-工业纸袋与奶酪棒包装双轮驱动成长路径清晰-221116（43页）.pdf

1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2022 年 11 月 16 日 上海艾录上海艾录（301062.SZ）工业纸袋与奶酪棒包装双轮驱动，成长路径清晰工业纸袋与奶酪棒包装双轮驱动，成长路径清晰 细分领域龙头，第二成长曲线清晰。细分领域龙头，第二成长曲线清晰。上海艾录系国内工业用纸包装与奶酪棒包装行业双龙头，2015 年纵向布局智能包装系统，2017 年横向延伸至塑料包装领域，2018 年切入高景气、高利润的奶酪棒包装赛道打开二次成长空间。近五年收入 CAGR 为 24.98%，利润 CAGR 为 26.29%，2022 年受疫情扰动需求承压，但长期成

2、长路径清晰。奶酪棒包装领跑行业，生产与研发优势构筑核心竞争力。奶酪棒包装领跑行业，生产与研发优势构筑核心竞争力。奶酪棒包装具有较高技术壁垒，公司凭借优质产品与服务加速渗透下游客户，深度绑定奶酪龙头妙可蓝多，并与蒙牛、伊利、奶酪博士等多个知名品牌达成合作，2019-2021 年收入 CAGR 为 109.4%。奶酪棒潜在空间广阔，常温/成人品类将为行业增长注入新的动力，上海艾录作为上游包装龙头有望率先受益，中性假设下，2030 年公司奶酪棒包装业务收入约为 14 亿元，2021-2030 年CAGR 为 20.0%。工业用纸包装积淀深厚，行业规模与市场份额有望共同向上。工业用纸包装积淀深厚，行业

3、规模与市场份额有望共同向上。公司通过自动化与规模化生产降本增效，人均创收创利持续领先，盈利能力优于同业；优质客户资源积累丰富，积极拓新获取增量，成长稳健，2019-2021 年收入CAGR 为 18.3%；限塑禁塑令推动“以纸代塑”需求高涨，纸包装潜在空间广阔，上海艾录作为细分领域龙头，市场份额有望进一步提升。把握利润拐点，静待景气回升。把握利润拐点，静待景气回升。1）奶酪棒包装：伴随下游奶酪棒市场价格战趋缓，竞争格局向好，公司有望凭借自身优质产品和服务获得价格支撑，下游压价空间有限；若 2023 年需求回暖且新客户放量将带动产能利用率提高，利润弹性有望释放。2）工业用纸包装：2021H2 以

4、来原料价格高企，且下游需求较弱阻碍提价传导，导致利润承压；2022Q3 纸价同比改善，后续价格进一步回落叠加提价落地，成本压力有望得到缓解。投 资 评 级。投 资 评 级。我 们 预 计 上 海 艾 录 2022-2024 年 分 别 实 现 营 业 收 入11.9/14.3/17.0 亿元，同比增长 6.0%/20.2%/18.8%，实现归母净利润1.09/1.72/2.27 亿元，同比变动-24.9%/+58.4%/+31.8%，对应 PE 分别为33.0X/20.8X/15.8X。参考可比公司 2023 年 Wind 一致预期 16 倍 PE 均值，考虑到公司短期需求承压，但中期成长曲线

5、清晰，盈利能力有望修复，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示风险提示：下游需求不佳，行业竞争加剧，客户拓展不及预期，原材料价格上涨，测算误差。财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）775 1,120 1,188 1,427 1,695 增长率 yoy（%）20.1 44.6 6.0 20.2 18.8 归母净利润（百万元）111 145 109 172 227 增长率 yoy（%）73.5 30.2-24.9 58.4 31.8 EPS 最新摊薄（元/股）0.28 0.36 0.27 0.43 0.57 净资产收益率（%）13.7 13

6、.9 9.3 12.9 14.8 P/E（倍）32.2 24.8 33.0 20.8 15.8 P/B（倍）4.7 3.5 3.2 2.8 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 11 月 15 日收盘价 增持增持（首次首次）股票信息股票信息 行业 包装印刷 11 月 15 日收盘价(元)8.95 总市值(百万元)3,583.51 总股本(百万股)400.39 其中自由流通股(%)65.28 30 日日均成交量(百万股)3.78 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 姜春波姜春波 执业证书编号：S0680521070003 邮箱： 研究助理研究助理 姜文镪姜文