【研报】商业贸易行业：CPI对超市行业影响几何？-20200320[25页].pdf

1、 证券证券研究报告研究报告行业深度报告行业深度报告 CPI 对超市行业影响几何？对超市行业影响几何？ 2019 年以来，鲜菜、鲜果价格先后上涨驱动食品 CPI 逐步上 行，尤其在 2019H2 以后，受猪周期、非洲猪瘟叠加影响，猪肉 价格迅速上涨并驱动食品 CPI 持续快速上行。受新冠疫情影响， 农产品产销物流运输受到一定制约，人员交通限制导致复工延迟 和供给偏紧，尤其是猪肉短期供给紧张，而食品类需求刚性，集 中囤货增加短期需求，使得食品价格带来较大的上行压力，食品 CPI 同比高增速阶段可能将进一步延续。 复盘历史，超市行业基本面与食品复盘历史，超市行业基本面与食品 CPICPI 存在较大关

2、联。存在较大关联。收入收入 端：端：超市营业收入由外延开店拓展和同店内生增长两部分贡献， 其中同店增长依靠客流量和客单价，CPI 主要通过客单价影响超 市收入。过去两次大通胀时期，2007 和 2010 年曾连续多月食品 类 CPI 同比增速超过 10%，鲜菜食品等涨价改善同店增速，直接 推动超市销售增速提升。国内外超市龙头的收入、同店增速均与 食品 CPI 存在明显正相关性，且生鲜占比较高的超市相关性更为 明显。毛利率毛利率：CPI 波动期间，超市企业价格传导顺畅，毛利率 几乎不受 CPI 波动影响，且在效率持续提升下呈现长期稳步提升 趋势。与国外超市相比，国内超市样本企业毛利率提升趋势更加

3、 明显。净利率净利率：超市净利率中枢与食品 CPI 的趋势基本一致，尤 其是扣非净利率中枢线与食品CPI的拟合度相对比较高， 且在CPI 上行周期内，收入端增速提升，资产周转率加快，使得 ROE 中枢 与 CPI 之间相关性更强。 从估值角度看， 国内超市板块的市场表现与从估值角度看， 国内超市板块的市场表现与 CPICPI 存在正相关存在正相关 性，性，过去几次通胀对于超市行业的 PE 具有明显的提升作用。PS 估值方面，CPI 上行对收入端形成驱动的同时，对 PS 亦有提升作 用。且从上市公司数据看，生鲜占比较高的超市龙头估值与 CPI 相关性更为明显。海外生鲜占比较高的超市龙头估值水平，

4、也表 现出与 CPI 正相关。 投资建议投资建议：当前食品 CPI 持续处于高位，对于超市企业的收 入、利润、ROE 均形成阶段利好；从长期角度判断，疫情过后农 改超有望加速推进，国内超市集中度将进一步向龙头提升，我们 认为供应链能力强、生鲜占比高、新业态蓬勃发展的超市龙头长 期市占率有望持续提升。我们重点推荐跨区域布局能力强、门店 经营与管理能力持续提升的行业龙头永辉超市、家家悦、高鑫零 售，并建议关注区域优势明显的红旗连锁、步步高以及收购家乐 福整合效果显著的苏宁易购等。 维持维持 增持增持 史琨史琨 010-65608483 执业证书编号：S1440517090002 香港牌照：BPD4

5、10 发布日期： 2020 年 03 月 20 日 市场市场表现表现 相关研究报告相关研究报告 -24% -14% -4% 6% 16% 2019/3/19 2019/4/19 2019/5/19 2019/6/19 2019/7/19 2019/8/19 2019/9/19 2019/10/19 2019/11/19 2019/12/19 2020/1/19 2020/2/19 商业贸易上证指数 商业贸易商业贸易 行业深度报告报告 商业贸易商业贸易 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 一、复盘 CPI 历史表现 . 1 二、CPI 对超市基本面的影响 . 3 （一）CPI 和社零增速 . 3

6、 （二）CPI 和营收增速 . 4 （三）CPI 和同店增速 . 6 （四）CPI 和毛利率 . 8 （五）CPI 和费用率 . 10 （六）CPI 和净利率 . 12 （七）CPI 和 ROE . 13 三、CPI 对超市估值的影响 . 15 四、投资建议 . 17 五、风险因素 . 19 图表目录图表目录 图表 1： 2000 年至今食品/非食品 CPI 月度同比增速 . 1 图表 2： 2000 年至今 CPI 与 GDP 季度同比增速 . 1 图表 3： 2019 年至今部分食品类目对于 CPI 增速的拉动作用 . 2 图表 4： 2019H2 以来猪肉价格快速上升（元/公斤）. 2