电力设备行业风电深度：抗通缩是底层逻辑看好海风的大型化、海风出海和国产替代三条线-221012（53页）.pdf

1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明强于大市强于大市维持2022年10月12日（评级）分析师 孙潇雅 SAC执业证书编号：S1110520080009风电风电 深度：抗通缩是底层逻辑，看好海风的大型深度：抗通缩是底层逻辑，看好海风的大型化、海风出海和国产替代三条线化、海风出海和国产替代三条线行业深度研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明复盘：从周期走向成长，看好未来复盘：从周期走向成长，看好未来PE和和EPS双击的可能性双击的可能性风电板块估值从风电板块估值从21年下半年开始大幅提升年下半年开始大幅提升原因系板块从周期迈向成长，核心

2、在于原因系板块从周期迈向成长，核心在于IRR过去周期性太强，而往后看周期性大幅削弱，过去周期性太强，而往后看周期性大幅削弱，成长性加强。成长性加强。过去风电发展具有周期性，主要受到政策及补贴的影响，上网电价具有周期性过去风电发展具有周期性，主要受到政策及补贴的影响，上网电价具有周期性业主开发风电的业主开发风电的IRR具有周期性：具有周期性：2014年国家首次下调风电上网标杆电价后2015年引发抢装潮；2016-2021年为补贴退坡期，陆上风电的标杆上网电价持续调整，2019年国家再次下调风电上网电价，并公布陆风与海风平价上网时间，引发2020、2021年抢装潮。IRR与单瓦电价成正比，与弃风率

3、、单瓦投资成本成反比：随着与单瓦电价成正比，与弃风率、单瓦投资成本成反比：随着21年陆风平价、年陆风平价、22年海风平价，收入端年海风平价，收入端-单瓦电价稳定，发电单瓦电价稳定，发电效率提高；成本端效率提高；成本端-大型化大型化&轻量化降低轻量化降低CAPEX。综合发电收入端和成本端，往后看风电项目。综合发电收入端和成本端，往后看风电项目IRR，将呈现上升趋势，进而带动，将呈现上升趋势，进而带动装机提升，不再具有周期性，风电板块有望从周期走向成长。装机提升，不再具有周期性，风电板块有望从周期走向成长。成长性体现在：新增装机的高增速成长性体现在：新增装机的高增速短期：短期：国内 22年陆海风招

4、标超预期（主要系CAPEX下降带来的IRR提升），我们预计23年国内海上装机高增有望达10-12GW；海外 铸件、主轴、法兰头部企业日月股份、金雷股份、恒润股份今年以来海外收入占比均出现了明显的环比提升，验证海外装机需求提升。中期：中期：我们预计国内 22-25年陆风新增装机量CAGR为15%，海风新增装机量CAGR为44%；海外 22-25年陆风新增装机量基本持平，海风新增装机量CAGR为56%其中，海风增速远高于陆风：陆风受到土地资源的限制，海风系风电成长性的重要增量：资源储备空间大且不受土地资源限制其中，海风增速远高于陆风：陆风受到土地资源的限制，海风系风电成长性的重要增量：资源储备空间

5、大且不受土地资源限制UYcZpXdYfYgXoOoOoMaQcMaQmOpPsQoMfQnMpPkPnMmP7NmMyRMYrNnQMYmMqR3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明当前时间点：风电投资的本质是抗通缩（量的层面），寻找单位盈利持平或者向上（单位盈利）的标的当前时间点：风电投资的本质是抗通缩（量的层面），寻找单位盈利持平或者向上（单位盈利）的标的抗通缩：抗通缩：大型化降本使风电大型化降本使风电IRR提升带来装机量上行；但大型化降本提升带来装机量上行；但大型化降本 带来细分赛道价格下行（大型化对零部件单带来细分赛道价格下行（大型化对零部件单MW价值量呈摊薄趋势）价值量呈摊薄趋势）

6、抗通缩（单抗通缩（单MW价值量不容易被大型化摊薄）是投资核心价值量不容易被大型化摊薄）是投资核心分环节看通缩情况：分环节看通缩情况：抗通缩（风机大小每提升抗通缩（风机大小每提升1MW，单，单MW价值量基本不会变化甚至可能上升的环节）价值量基本不会变化甚至可能上升的环节）从从3MW6MW，海缆（风场远海化带来，海缆（风场远海化带来送出海缆长度增加）、桩基（送出海缆长度增加）、桩基（22万元万元/MW19万元万元/MW）、偏航变桨轴承（）、偏航变桨轴承（17万元万元/MW25万元万元/MW）；）；次抗通缩（风机大小每提升次抗通缩（风机大小每提升1MW，单，单MW价值量下降幅度较小的环节）价值量下降