公用事业行业电力专题系列报告：降本诚可贵转型价更高-221008（18页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022.10.08 降本诚可贵，转型价更高降本诚可贵，转型价更高 电力专题系列报告（一）电力专题系列报告（一）于鸿光于鸿光(分析师分析师)陈卓鸣陈卓鸣(研究助理研究助理)孙辉贤孙辉贤(研究助理研究助理)021-38031730 010-83939802 021-38038670 sunhuixian026739gtjas.co证书编号 S0880522020001 S0880122040025 S0880122070052 本报告导读：本报告导读：能源转型能源转型框架框架下，火电的下，火电的核心核心价值在于电源侧消纳优势强化新

2、能源成长确定性。价值在于电源侧消纳优势强化新能源成长确定性。摘要：摘要：投资建议：投资建议：维持“增持”评级。与市场普遍认知不同，我们认为当前阶段火电的核心价值不在于燃料成本下行带来的盈利修复（价的持续性弱），而在于火电的电源侧消纳优势强化新能源成长确定性（量的持续性强）。推荐火电转型标的：国电电力、华能国际、申能股份、大唐发电，受益标的华润电力、中国电力、粤电力 A、穗恒运 A。资产负债表视角：能源转型开启火电新一轮扩张周期。资产负债表视角：能源转型开启火电新一轮扩张周期。以2002年电力体制改革“厂网分离”为起点，火电行业的资产扩张经历了四大阶段：（1）20032007 年：发电集团成立初

3、期，高速扩张；（2）20082016年：电力需求放缓，扩张降速；（3）20172020 年：供给侧改革叠加降杠杆，扩张意愿低迷；（4）2021 年至今：能源转型驱动新一轮扩张。我们的复盘结果显示，火电行业在资产扩张期享受可持续的估值溢价。当前政策方面，“双碳目标”成为推动电力行业转型长期主线；新型电力系统构建过程中，新能源是电源侧投资的主要方向，是资产长期扩张的核心；供需方面，新能源本身无法弥补高峰期电力平衡的缺口，火电作为主要可控电源，配套投资有望提升。火电转型新能源火电转型新能源，电源侧消纳，电源侧消纳优势优势扩张扩张。在能源转型框架下，电网建设滞后：“十三五”后半段电网建设投资增速转负；

4、2021 年电网投资同比仅+1.1%，处于较低水平。考虑到电网建设周期较长、新能源占比逐步提高，新能源消纳压力或将持续（2022 年 18 月全国累计弃风率 3.7%，同比+0.5 ppts；弃光率 1.9%，同比持平）。火电的电源侧消纳优势成为其获取新能源增量项目的差异化特性，火电转型公司成长性强于纯新能源公司。从当前部分省份及大基地新能源配置结果看，火电转型公司获取新能源项目渐入佳境。火电装机加速，但未来落脚仍在新能源。火电装机加速，但未来落脚仍在新能源。我们认为，“十四五”电力供需形势持续偏紧，火电在保障能源安全、支撑新能源转型等方面的作用愈加凸显（详见我们 2022 年 8 月的深度报

5、告需求波动放大，电力紧平衡背景下价值彰显）。我们观察到政策对于火电装机的态度转变，近期火电项目核准、开工提速趋势明确；但我们认为在能源保供和能源转型为核心矛盾的新型电力系统构建过程中（详见我们 2022年 3 月的深度报告 保供背景下的转型机遇），火电价值实现并非在于火电本身的装机规模提升，而是主要落脚在配套新能源的增量发展空间。风险因素：风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，上网电价低于预期，煤价涨幅超预期，电力市场化推进低于预期等。评级：评级：增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 相关报告 公用事业 合资突破经营边界，集团协同实现多赢 2022.10.04 公用事业 政策完

6、善调频定价，加速新型电网搭建 2022.09.26 公用事业 甘肃建立容量市场，电力长效保障机制加速推进 2022.09.25 公用事业 火电灵活性改造及储能需求加速释放 2022.09.23 公用事业 火电灵活性改造技术定型，拐点将至 2022.09.20 行业深度研究行业深度研究 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 公用事业公用事业 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 18 目目 录录 1.投资建议.3 2.资产负债表视角：火电的新一轮扩张周期.4 2.1.20032007 年：高速扩张阶段.4 2.2.200820