1、证券研究报告|策略专题研究|中国策略 http:/ 1/15 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略专题研究 报告日期：2025 年 12 月 25 日 股票基金经理如何最大化跑赢率，最小化股票基金经理如何最大化跑赢率，最小化薪酬调整风险薪酬调整风险？从从 20222022-20252025 年样本的回测与模拟年样本的回测与模拟中中找出的九条规律找出的九条规律 核心观点核心观点 公募基金绩效考核新规建立阶梯化薪酬调整机制公募基金绩效考核新规建立阶梯化薪酬调整机制，将基金经理薪酬与过去滚动三年基将基金经理薪酬与过去滚动三年基金业绩直接挂钩。我们以金业绩直接挂钩。我们以全部全部普通股票型基金为样本

2、，描绘出普通股票型基金为样本，描绘出回测回测跑跑赢率较高的股票赢率较高的股票基金画像：变更合适的业绩基准、全市场基金、较低的持股集中度、较大的基金规模、基金画像：变更合适的业绩基准、全市场基金、较低的持股集中度、较大的基金规模、较高的基金经理任职稳定性。我们认为可以通过选择更较高的基金经理任职稳定性。我们认为可以通过选择更适配适配的业绩基准、避免过度集的业绩基准、避免过度集中持仓、中持仓、引入量化引入量化+策略，增加单个基金规模策略，增加单个基金规模等方式，更好等方式，更好地地适应新的绩效考核体系。适应新的绩效考核体系。整体情况：整体情况：回测回测跑输比例和跑输比例和显著跑输显著跑输比例比例的

3、高低与市场牛熊有直接关系的高低与市场牛熊有直接关系 2022-2025 年，跑输基准的比例分别为 5.9%、47.1%、72.3%、47.6%，显著跑输比例分别为 0.7%、25.8%、51.1%、32.7%。万得全万得全 A 在在 2022 年的年的 3 年滚动年化涨年滚动年化涨幅幅最高，对应股票基金最高，对应股票基金回测回测跑输比例和跑输比例和显著跑输比例显著跑输比例最低；而最低；而 2024 年的年的 3 年滚动年滚动年化涨幅最低，对应股票年化涨幅最低，对应股票基金基金回测回测跑输和跑输和显著跑输比例显著跑输比例则最高。则最高。主动主动/量化：主动基金量化：主动基金回测回测跑输率高于量化

4、基金跑输率高于量化基金 主动股票基金回测跑输和显著跑输比例与市场整体情况基本一致，和市场牛熊的关联度较高。量化股票基金量化股票基金回测回测跑输和跑输和显著跑输比例显著跑输比例均低于主动股票基金，均低于主动股票基金，体现出量化基金通过更加分散的持仓提升抗风险能力，且能够较好规避非理性行为。全市场全市场/非全市场：非全市场基金非全市场：非全市场基金回测回测跑输率高于全市场基金跑输率高于全市场基金 全市场基金的全市场基金的回测跑输和回测跑输和显著跑输显著跑输比例比例均略低于整体市场水平均略低于整体市场水平。非全市场基金的总体跑输率与整体市场相差无几，甚至在部分年份略高于全局。分散持仓基金：持仓越分散

5、分散持仓基金：持仓越分散，滚动三年滚动三年跑赢基准概率越高跑赢基准概率越高 持仓数量超过 200 只股票的基金，回测跑输和显著跑输比例均低于整体市场，且略好于量化基金。持仓数量超过持仓数量超过 500 只股票的基金，只股票的基金，2022-2025 年年回测回测跑输基准的跑输基准的比例较整体市场更低，比例较整体市场更低，且在 2022-2023 年偏弱的市场环境下均完全跑赢基准。规模优势：股票基金规模与跑输率负相关规模优势：股票基金规模与跑输率负相关，大平台存在一定优势，大平台存在一定优势 跑输率：大型中型小型微型，基金的跑输率：大型中型小型微型，基金的回测回测跑输率与基金规模大小总体负相跑输

6、率与基金规模大小总体负相关。关。基金规模越大跑输率越低，规模小于 1 亿的基金跑输率和显著跑输率均最高。变更基准：变更过基准的基金变更基准：变更过基准的基金此后此后显著跑输率低于市场整体水平显著跑输率低于市场整体水平 变更过业绩基准的股票基金较市场整体的变更过业绩基准的股票基金较市场整体的回测回测跑输率变化不大，但能够明显降低跑输率变化不大，但能够明显降低显著跑输率，即显著跑输率，即薪酬调整风险最小化薪酬调整风险最小化。这表明，对业绩基准和相对收益较为重视的基金经理，能够通过选择更为合适的基准“扭转”不利地位。在新规加强基准在新规加强基准约束的背景下，选择一个最优的业绩基准对基金业绩和基金经理