机械行业报告-PDF版

【国元证券】人形机器人产业周报：宇树H2将推出新品，新时达人形机器人于海尔工厂完成部署-250929（8页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/8 行业研究|工业 证券研究报告 工业行业周报、月报工业行业周报、月报 2025 年 09 月 29 日 宇树宇树 H2 将推出新品，新时达人形机将推出新品，新.

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【西南证券】低空经济行业双周报：亿航智能联合Allur开拓中亚市场，头部厂商订单批量落地中-250928（13页）.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 2025 年年 09 月月 28 日日 强于大市强于大市(维持维持)证券研究报告证券研究报告行业研究行业研究机械设备机械设备 低空经济行业双周报（低空经济行业双周报（.

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【西南证券】机器人行业周报：阿里巴巴与英伟达达成Physical AI合作，工博会展示多家人形机器人-250928（13页）.pdf

请务必阅读正文后的重要声明部分 2025 年年 09 月月 28 日日 强于大市强于大市(维持维持)证券研究报告证券研究报告行业研究行业研究机械设备机械设备 机器人行业周报（机器人行业周报（0922.

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【世纪证券】装备制造行业周报（9月第4周）：工信部积极推进智能网联新能源汽车产业-250929（11页）.pdf

证券研究报告 装备制造 工信部积极推进智能网联新能源汽车产业 2022025 5 年年 9 9 月月 2 29 9 日日 装备制造装备制造行业行业周报周报（9 9 月月第第 4 4 周周）分析师：分.

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【爱建证券】可控核聚变产业数据跟踪（一）：优先布局磁体系统供应商，把握CFEDR中长期机遇-250928（23页）.pdf

行业：评级：证券研究报告机械设备强于大市（维持）证券分析师：王凯S0820524120002021-32229888-2025年9月28日优先布局磁体系统供应商，把握CFEDR中长期机遇可控核聚变产业.

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机械行业：固态电池设备公司梳理-250926（18页）.pdf

11中邮证券固态电池设备公司梳理证券研究报告行业投资评级：强大于市|维持 刘卓/虞洁攀/陈基赟中邮证券研究所 机械团队发布时间：2025-09-262 先导智能，成立于2002年，2015年在创业板上.

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机械设备行业固态电池设备行业周报：8月动力电池内外需继续高增-250914（12页）.pdf

请阅读最后一页的重要声明！8 8 月动力电池内外需继续高增月动力电池内外需继续高增 机械设备机械设备 证券研究报告 行业投资策略周报/2025.09.14 投资评级投资评级:看好看好(维持维持)最近.

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机械设备行业点评：商业航天运力是关键高频发射产业拐点或将至-250926.pdf

1|请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 行业点评行业点评|机械设备机械设备 商业航天运力是关键，高频发射产业拐点或将至 机械设备行业点评 核心结论核心结论 行业评级行业评级 超配超配 前次评.

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机械设备行业事件点评报告：光热龙头可胜技术递表港交所行业有望迎来密集催化-250927（2页）.pdf

行 业 研 究 2025.09.27 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 机 械 设 备 行 业 事 件 点 评 报 告 光热龙头可胜技术递表港交所，行业有望迎来密集催化 .

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机械行业周报：AI、核聚变迎催化风电景气持续向好-250927（18页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 行业双周报行业双周报 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.09.27 AI、核聚变迎催化，、核聚变迎催化，风电景气.

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机械设备行业事件点评报告：特斯拉“宏图4.0”强调机器人战略地位Optimus V3量产渐行渐近-250907（2页）.pdf

行 业 研 究 2025.09.07 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 机 械 设 备 行 业 事 件 点 评 报 告 特斯拉“宏图 4.0”强调机器人战略地位，Opti.

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机械设备行业事件点评报告：石化行业稳增长方案发布行业盈利有望提升设备更新需求有望释放-250916（2页）.pdf

行 业 研 究 2025.09.26 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 机 械 设 备 行 业 事 件 点 评 报 告 石化行业稳增长方案发布，行业盈利有望提升，设备更新.

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【东方证券】机器人产业跟踪：人形机器人进入量产前夕，国内外景气度共振-250928（4页）.pdf

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。机械设备行业 行业研究|动态跟踪 人形机器人进入量产前夕，.

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【中邮证券】机械行业：固态电池设备公司梳理-250926（18页）.pdf

11中邮证券固态电池设备公司梳理证券研究报告行业投资评级：强大于市|维持 刘卓/虞洁攀/陈基赟中邮证券研究所 机械团队发布时间：2025-09-262 先导智能，成立于2002年，2015年在创业板上.

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机械设备行业事件点评报告：聚变新里程碑“国家队”将建环流四号行业资本开支有望再上一台阶-250925.pdf

行 业 研 究 2025.09.25 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 机 械 设 备 行 业 事 件 点 评 报 告 聚变新里程碑-“国家队”将建环流四号，行业资本开支.

2025-09-26 2页 5星级

工程机械行业：降息周期已至看好全球工程机械需求共振复苏-250924（21页）.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 1 内外销共振将是工程机械厂商增长主旋律内外销共振将是工程机械厂商增长主旋律 国内：国内：25H1 土方内销表现仍然强势，工程起重机等非土方板块回暖的板块开始增多，25H1 三一重工、柳工、徐工、中联重科内收入增速分别为 21.4%、15.7%、5.5%、-11.6%。头部主机厂 25H1 国内毛利率相对 20 年高点低5%-10%，预计随着非土方上行，内销有望为工程机械厂商贡献更多业绩弹性。海外：海外：海外仍是主机厂利润释放的核心环节。从毛利率角度分析，工程机械主机厂海外毛利率远高于国内市场，25H1 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工海外与国内毛利率差值为 9.1%、3.7%、7.3%、13.9%，高毛利的海外仍是主机厂利润释放的关键。看好内外销共振带动公司规模增长、看好内外销共振带动公司规模增长、利润释放、利润释放、经营质量继续提升。经营质量继续提升。25H1 头部主机厂经营性现金流持续增长，其中徐工、中联均实现翻倍以上增长，四大主机厂 25H1 存货周转天数均同比降低。看好内外销持续共振带动工程机械厂商规模增长、利润释放、经营质量继续提升。看好全球工程机械需求共振复苏看好全球工程机械需求共振复苏 更新周期支更新周期支撑土方增长，非土方有望筑底向上。撑土方增长，非土方有望筑底向上。1 1）土方：）土方：在 6-8 月份开工率明显下滑的情况下，挖机内销增速分别为 6.2%、 17.2%、 14.8%，二手机出口消纳国内存量，挖机更新需求有望持续释放，我们测算 23-27 年挖掘机更新需求分别为 7.9、9.2、14.3、19.5、24.9 万台，预计明年还会加速增长。2 2）非土方：）非土方：25 年 7、8 月三类工起内销同频增长，其中 8 月汽车起重机、随车起重机内销加速扩张；长周期角度来看，起重机、混凝土等非土方产品启动滞后挖机 2 年左右，目前挖机已经领先非土方 1 年半增长，看好非土方内销逐步进入上行期。3 3）大基建推进，看好内需向上：大基建推进，看好内需向上：7 月总投资 1.2 万亿的雅江水电站项目、8 月 30 万公里农村公路新改建项目、新藏铁路等多个大型基建项目陆续开工，有望拉动土方、混凝土、起重机等多类工程机械需求，看好大基建抬升工程机械需求中枢。降息周期下，看好海外工程机械需求向上。降息周期下，看好海外工程机械需求向上。根据小松财报，23、24 年全球工程机械需求分别下滑 3%、5%，到今年 6 月海外需求已经连续下滑两年半，去库进入尾声，看好降息周期背景下，欧美需求复苏带动海外需求回暖。1 1）北美：）北美：从长周期角度来看，24 年受大选滞后的需求，有望在 25 年开始陆续释放；短期来看卡特 Q2 销量转正、连续两个季度补库是重要欧美拐点信号，并且 9 月 18 日美联储降息 25 个基点，并在年底有望迎两次降息，或将进一步推动市场回暖。2 2）欧洲：）欧洲：纵向角度来看，受房地产领域需求下行，24 年欧洲工程机械需求大幅承压，降至 20 年水平，位于底部区域；短期来看，25 年 4 月-7 月中&日对欧洲挖机出口额实现连续 4 个月正增长，并且6、7 月增速为 34.6%、53.1%，加速增长。考虑到 2023-24 年库存消耗、降息拉动建筑市场需求、基建政策推动，看好欧洲进入上行期。3 3）新兴市场景气度有望维持：）新兴市场景气度有望维持：东南亚经济增长、城市化、矿业开采，共同拉动工程机械需求；沙特等国基建政策、铜铝等资源品价格维持高位，中东、拉美、非洲等地基建和开采需求有望维持高景气。投资建议投资建议 站在当下，多家主机厂对应 26 年估值在 12X 及以下，工程机械板块迎来全球大周期复苏的叙事拐点，建议长周期板块性配置，建议关注徐工机械、三一重工、恒立液压、中联重科、柳工。风险提示风险提示 国内需求增长不及预期、海外市场竞争环境恶劣风险、海外需求增长不及预期、原材料上涨风险、汇率波动风险。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、内外销共振将是未来工程机械增长主旋律.5 1.1 工程机械主机厂国内收入逐步回暖，海外收入持续增长.5 1.2 内外销共振将是主机厂利润释放的主旋律.6 二、更新周期支撑、大基建项目托底，看好国内长周期增长.8 2.1 土方：二手机出口倒逼更新周期演绎.8 2.2 非土方：7 月、8 月加速增长，长周期内需迎拐点.9 2.3 大型基建项目发力，持续抬升需求中枢.11 三、降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期.12 3.1 全球化向纵深挺进，主机厂海外收获颇丰.12 3.2 工程机械行业出口保持稳健.13 3.2.1 分产品：土方出口稳健，起重机出口波动上行.13 3.2.2 工程机械出口加速，北美、欧洲地区出口改善.13 3.3 降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期.14 3.3.1 北美：短期企稳信号已显，北美有望企稳复苏.15 3.3.2 欧洲：库存消耗、基建发力，欧洲或已进入上行区间.16 3.3.3 东南亚等新兴市场区域需求景气度有望维持.17 四、盈利预测与估值.19 五、风险提示.19 图表目录图表目录 图表 1：25H1 主机厂国内收入持续向好.5 图表 2：25H1 中联重科混凝土、起重机合计占比超 50%.5 图表 3：柳工、三一重工土方收入占比较高.5 图表 4：25H1 头部主机厂海外收入增速在 10%-17%.6 图表 5：25H1 头部主机厂海外收入占比均高于 45%.6 图表 6：国内外共振推动主机厂归母净利润释放顺畅.6 图表 7：25H1 主机厂扣非归母净利润高增长.6 图表 8：四家主机厂存货周转提速.7 图表 9：四家主机厂经营性现金流净额均有明显改善.7 图表 10：多数主机厂 25H1 国内毛利率相对 2020 年高点仍有 5%-10%提升空间.7 图表 11：25H1 四家主机厂海外毛利率均明显高于国内毛利率.8 图表 12：四家主机厂 25H1 海外毛利率保持高位.8 图表 13：25 年 1-8 月挖机内销保持高增长.8 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表 14：6 月-8 月国内挖机开工率承压.8 图表 15：更新需求有望支撑国内挖掘机中长期需求.9 图表 16：老旧设备有望加速出清.9 图表 17：二手挖机出口销量持续扩张.9 图表 18：三类工程起重机 7 月、8 月均实现正增长.10 图表 19：汽车起重机内销位于历史底部.10 图表 20：塔式起重机内销位于历史底部.10 图表 21：挖机是每一轮周期的先行产品，后续非土方有望启动.11 图表 22：全球最大水电站项目-“雅下水电站”开工.11 图表 23：30 万公里农村公路新改建项目实施.11 图表 24：大基建工程发力，持续抬升工程机械内需中枢.11 图表 25：主机厂海外收入持续提升.12 图表 26：主机厂海外收入占比均提升至 45%以上.12 图表 27：海外业务持续带动利润释放.12 图表 28：主机厂海外毛利占比均提升至 50%以上.12 图表 29：25 年 1-8 月挖机出口同比 12.8%.13 图表 30：25 年 6 月-8 月装载机出口重回正增长.13 图表 31：7 月三类工起出口销量均正增长，8 月受基数影响汽车、随车起重机出口同比下滑.13 图表 32：25 年 1-8 月工程机械出口额达 386.0 亿美元.14 图表 33：25H1 行业对非洲、亚洲、拉美、大洋洲出口工程机械额保持增长.14 图表 34：6 月行业对北美、欧洲（除俄罗斯）工程机械出口增速为正.14 图表 35：海外工程机械需求已下行超 2 年.15 图表 36：大选压制需求有望陆续释放.15 图表 37：美联储降息有望催化工程机械需求.15 图表 38：25 年卡特彼勒代理商连续两个季度补库.16 图表 39：25Q2 卡特零售增速结束 5 个季度下行.16 图表 40：ABI 与卡特彼勒收入呈现正相关性.16 图表 41：7 月中日对北美挖机出口额同比 16.9%.16 图表 42：24 年欧洲工程机械需求大幅下滑.17 图表 43：25Q2 欧洲工程机械需求降幅大幅收窄.17 图表 44：中国&日本对欧洲挖机出口额连续 4 个月同比正增长.17 图表 45：降息、基建政策有望拉动欧洲工程机械需求.17 图表 46：东南亚需求连续 4 个季度正增长.18 图表 47：中&日对东南亚挖机出口从 24 年 8 月开始增长.18 图表 48：东南亚正在经济增长、城市化推进阶段.18 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 4 扫码获取更多服务 图表 49：铝金属维持高位有望支撑开采需求.18 图表 50：中&日对中东北非挖机出口维持高景气.18 图表 51：沙特“2030 愿景”将拉动工程机械需求.18 图表 52：25 年 5-7 月中日对拉美挖机出口维持高增长.19 图表 53：铜金属期货价格维持历史高位水平.19 图表 54：公司估值.19 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 5 扫码获取更多服务 一、内外销共振将是未来工程机械增长主旋律一、内外销共振将是未来工程机械增长主旋律 1.11.1 工程机械主机厂国内收入逐步回暖，海外收入持续增长工程机械主机厂国内收入逐步回暖，海外收入持续增长 25H1 头部主机厂国内收入持续向好。25H1 三一重工、柳工、徐工机械、中联重科国内收入增速分别为 21.4%、15.7%、5.5%、-11.6%。以挖机为首的土方板块保持增长，带动土方占比高的公司上半年国内收入增长，徐工机械终于实现 3 年来国内收入正增长，进入拐点。25H1 非土方占比高的公司国内收入下滑收窄，看好下半年非土方表现。25H1 中联重科混凝土、起重机板块收入占比分别为 19.6%、33.7%，24H1、24H2、25H1 中联重科国内收入增速分别为-20.5%、-28.6%、-11.6%，降幅收窄。图表图表1 1：25H125H1 主机厂国内收入持续向好主机厂国内收入持续向好 来源：iFinD，国金证券研究所 图表图表2 2：25H125H1 中联重科混凝土、起重机合计占比超中联重科混凝土、起重机合计占比超 50P%图表图表3 3：柳工、三一重工土方收入占比较高柳工、三一重工土方收入占比较高 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 海外收入稳健增长。25H1 头部主机厂海外收入增速在 10%-17%，整体增速环比略下滑，主要原因或为俄罗斯市场需求大幅下行影响，往下半年看，欧美市场向好，有望带动主机厂海外增长加速。21.4%5.5%-11.6.7%-40%-30%-20%-10%0 0$H124H225H1四家主机厂国内收入增速三一徐工中联柳工16.6.6.4.13.7%0%5 %05%三一重工徐工机械中联重科25H1主机厂混凝土、起重机收入占比混凝土机械起重机39.11.1.3d.1%0 0Pp%三一重工徐工机械中联重科柳工25H1主机厂土方收入占比行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 6 扫码获取更多服务 图表图表4 4：25H125H1 头部主机厂海外收入增速在头部主机厂海外收入增速在 1010%-17%图表图表5 5：25H125H1 头部主机厂海外收入占比均高于头部主机厂海外收入占比均高于 45E%来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 1.21.2 内外销共振将是主机厂利润释放的主旋律内外销共振将是主机厂利润释放的主旋律 内外销共振带动利润释放。1）国内：三一重工、柳工国内持续增长，徐工机械国内转正、中联重科国内降幅收窄，从主机厂上半年表现来看，工程机械国内拖累减少，并开始贡献利润增量。2）海外：上半年四家头部主机厂海外收入增速在 10%-17%，高毛利业务带动利润释放。25H1 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工扣非归母净利润增速分别为 73.1%、35.6%、30.1%、27.0%。图表图表6 6：国内外共振推动主机厂归母净利润释放顺畅国内外共振推动主机厂归母净利润释放顺畅 图表图表7 7：25H125H1 主机厂扣非归母净利润高增长主机厂扣非归母净利润高增长 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 内外销共振下，工程机械厂商存货周转和现金流向好。1）存货周转加速：25H1 三一重工、徐工机械、中联中科、柳工存货周转天数均同比降低 19.4 天、5.5 天、5.6 天、7.1 天，存货周转效率提升；2）现金流改善：24 年以来，行业需求回暖，叠加头部主机厂控风险、抓回款、提利润，多家主机厂经营性现金流持续改善，其中徐工、中联均实现同比翻倍以上增长。11.7.6.7.5%0 0P%三一徐工中联柳工24H1-25H1主机厂海外收入增速（%）24H124H225H158.7F.6U.6F.9%0 0Pp%三一徐工中联柳工25H1主机厂海外收入占比（%）46.0.6 .8%.1%-40%-20%0 00%三一徐工中联柳工四家主机厂半年度归母净利润增速24H124H225H173.15.60.1.0%-50%0P00 0%000500E0%三一徐工中联柳工四家主机厂半年度扣非归母净利润增速行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 7 扫码获取更多服务 图表图表8 8：四家主机厂存货周转提速四家主机厂存货周转提速 图表图表9 9：四家主机厂经营性现金流净额均有明显改善四家主机厂经营性现金流净额均有明显改善 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 头部主机厂头部主机厂 25H125H1 国内毛利率相对国内毛利率相对 2020 年高点低年高点低5%5%-10%，内销上行有望，内销上行有望推动推动利润利润加速加速释放。释放。25H1 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工国内毛利率 21.9%、20.3%、24.1%、15.8%,相对于 2020 年，分别-9.5%、 3.4%、-5.3%、-4.3%。工程机械作为规模效应较为显著的行业，若内销上行，国内毛利率有望持续向上，带动国内利润释放加速。图表图表1010：多数主机厂多数主机厂 25H125H1 国内毛利率相对国内毛利率相对 20202020 年高点仍有年高点仍有 5%5%-10%提升空间提升空间 来源：iFinD，国金证券研究所 海外仍是主机厂利润释放的核心环节。从毛利率角度分析，工程机械主机厂海外毛利率远高于国内市场，仍保持高位水平。25H1 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工海外与国内毛利率差值为 9.1pct、3.7 pct、7.3 pct、13.9 pct，高毛利的海外仍是主机厂利润释放的关键。131.2147.2237.2121.4111.8141.7231.6114.3050100150200250三一重工徐工机械中联重科柳工存货周转天数24H184.417.18.211.2101.337.317.54.6020406080100120三一徐工中联柳工经营活动现金流净额（亿元）24H125H131.4!.9.9 .3).4$.1 .1.8%0%5 %0500200300400500600700800900201520162017201820192020202120222023202425H1单位：亿元2015-25H1主机厂国内收入及毛利率三一重工徐工机械中联重科柳工三一国内毛利率徐工国内毛利率中联国内毛利率柳工国内毛利率行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 8 扫码获取更多服务 图表图表1111：25H125H1 四家主机厂海外毛利率均明显高于国内毛四家主机厂海外毛利率均明显高于国内毛利率利率 图表图表1212：四家主机厂四家主机厂 25H125H1 海外毛利率保持高位海外毛利率保持高位 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、更新周期支撑、大基建项目托底，看好国内长周期增长二、更新周期支撑、大基建项目托底，看好国内长周期增长 2.12.1 土方：二手机出口倒逼更新周期演绎土方：二手机出口倒逼更新周期演绎 开工率承压背景下，更新周期在演绎。开工率承压背景下，更新周期在演绎。从高频的开工率来看，6 月-8 月国内挖机开工率分别为 58.2%、56.7%、54.8%，同比-10.8pct、-12.6pct、-8.2pct，开工率持续承压；25 年1-8 月挖机内销为 8.06 万台，同比 21.5%，8 月挖机内销为 7685 台，同比 14.8%，在开工承压背景下，挖机内销维持高增长，看好更新周期支撑下，挖机内销长周期稳健上行。图表图表1313：2525 年年 1 1-8 8 月挖机内销保持高增长月挖机内销保持高增长 图表图表1414：6 6 月月-8 8 月国内挖机开工率承压月国内挖机开工率承压 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 更新周期：根据挖掘机更新周期为 8 年左右测算，25、26、27 年国内挖掘机更新需求为14.3、19.5、24.9 万台。核心假设：（1）更新周期：挖掘机更新周期为 8 年左右，假设 T 7、T 8、T 9 更新比例为 30%、30%、40%；（2）历史销量：考虑到国内 2020 年及之前进口挖掘机数量均保持 1 万台/年以上，纳入计算更新周期的挖机存量=工程机械行业挖掘机内销 挖掘机进口，在不考虑设备淘汰的情况下进行计算。设备更新政策推进，有望加速老旧设备出清，带动更新需求向新机订单传导。今年住房城乡建设部印发推进建筑和市政基础设施设备更新工作实施方案，提到重点任务之一是建筑施工设备更新，按照施工现场机械设备检查技术规范(JGJ160)等要求，更新淘汰使用超过 10 年以上高污染、能耗高、老化磨损严重、技术落后的建筑施工工程机械设备，包括挖掘机、装载机、混凝土搅拌车、升降机、推土机等设备(车辆)。9.1%3.7%7.3.9%0%2%4%6%8%0%5 %05%三一徐工中联柳工25H1主机厂国内外毛利率对比国内海外25H1海外与国内毛利率差值-4%-2%0%2%4%0 0%三一徐工中联柳工四家主机厂海外毛利率24H124H225H125H1同比-右轴25H1环比-右轴-100%-50%0P00000100001500020000250001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月23年至今挖机国内月度销量20232024202524年增速25年增速70.0t.1h.3i.0i.3c.0g.8.7G.3f.2f.3a.0X.2V.7T.8%0 0Pp%挖掘机行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 9 扫码获取更多服务 图表图表1515：更新需求有望支撑国内挖掘机中长期需求更新需求有望支撑国内挖掘机中长期需求 图表图表1616：老旧设备有望加速出清老旧设备有望加速出清 保有量保有量(万台）万台）挖掘机挖掘机 装载机装载机 叉车叉车 压路机压路机 国二及以下 38.8 36.2 75.7 3.4 国三及以上 157.3 59.5 491.3 10.9 总计 196.1 95.7 567.0 14.3 国二及以下保有量占比 19.87.8.4#.8%国三及以上保有量占比 80.2b.2.7v.2%来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：建筑机械杂志，国金证券研究所 注：统计时间为 2023 年 二手机二手机出口出口消纳挖机保有量，倒逼更新需求释放。消纳挖机保有量，倒逼更新需求释放。根据二手挖机出口销量=海关口径挖机出口销量-协会挖机出口销量进行计算，23、24 年二手挖机出口为 8.6、13.4 万台（与真实值或存在差异），二手挖机销量扩张，消纳了国内市场的挖机保有量。并且，行业对外出口的二手挖机主要是适龄的“优质机”，或将导致国内存量的优质机进一步减少，有望倒逼更新需求释放。图表图表1717：二手挖机出口销量持续扩张二手挖机出口销量持续扩张 来源：中国工程机械工业协会，海关总署，iFinD，国金证券研究所 注：二手挖机出口销量=海关口径挖机出口销量-协会挖机出口销量计算，可能与实际值有所出入 2.22.2 非土方：非土方：7 7 月、月、8 8 月加速增长，长周期内需迎拐点月加速增长，长周期内需迎拐点 三类工程起重机三类工程起重机 7 7 月、月、8 8 月均实现正增长，展现积极信号。月均实现正增长，展现积极信号。7 月/8 月汽车起重机、履带起重机、随车起重机内销增速分别为 6.8%/ 28.2%、 72.2%/ 51.7%、 9.3%/ 24.2%，汽车&随车起重机内销大幅加速，履带起重机内销保持 50%以上增长，工起内销显著向好，反映工程起重机板块下行期或基本结束，有望逐步开启上行。15.411.39.47.99.214.319.524.9051015202530202020212022202320242025E 2026E 2027E国内挖掘机更新需求（万台）2.8 10.1 4.9 11.6 16.5 19.1 23.5 1.9 2.7 3.5 6.8 10.9 10.5 10.1 0.8 7.5 1.4 4.7 5.6 8.6 13.4 05101520252018201920202021202220232024挖机出口量：万台海关-挖机出口量协会挖机新机出口量差额：可视为二手机出口行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 10 扫码获取更多服务 图表图表1818：三类工程起重机三类工程起重机 7 7 月、月、8 8 月均实现正增长月均实现正增长 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 非挖板块处于历史底部。根据工程机械工业协会数据，24 年汽车起重机、塔式起重机内销分别为 1.1 万台、0.5 万台，相对 20 年高点分别下滑 80%、89%，接近历史底部区域，考虑到 7、8 月连续两个月工程起重机加速回暖、8 月塔机内销下滑环比收窄，看好非挖板块逐步走出底部。图表图表1919：汽车起重机内销位于历史底部汽车起重机内销位于历史底部 图表图表2020：塔式起重机内销位于历史底部塔式起重机内销位于历史底部 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 从开工节奏来看，从开工节奏来看，2525 年下半年非土方有望逐步开启上行。年下半年非土方有望逐步开启上行。根据历史周期，挖机需求每轮最先启动，起重机、混凝土板块会在后续 2 年进入上行。行业挖机内销从 24 年 3 月出现拐点向上，目前已实现近 1 年半的正增长，非挖板块有望逐步开启上行。2.5 3.3 3.2 1.8 1.2 0.9 0.6 0.6 1.8 3.0 3.0 4.1 5.2 4.6 2.0 1.7 1.1 0123456汽车起重机国内销量（万台）4.7 6.1 4.7 1.7 0.4 0.9 2.1 3.0 5.1 4.1 2.1 1.6 01234567塔式起重机国内销量（万台）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 11 扫码获取更多服务 图表图表2121：挖机是每一轮周期的先行产品，后续非土方有望启动挖机是每一轮周期的先行产品，后续非土方有望启动 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 2.32.3 大型基建项目发力，持续抬升需求中枢大型基建项目发力，持续抬升需求中枢 1.21.2 万亿雅江水电站投资，有望拉动万亿雅江水电站投资，有望拉动 30003000 亿整体设备投资。亿整体设备投资。2025 年 7 月雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资 1.2 万亿元，装机容量达 7000 万至 8100 万千瓦，相当于 3 座三峡，项目建设周期为 10 年，是目前全球规划中最大的水电站项目，有望拉动 3000 亿元整体设备投资。30 万公里农村公路新改建项目也将拉动工程机械需求。25 年 8 月交通部等多部分印发 新一轮农村公路提升行动方案，到 2027 年，全国完成新改建农村公路 30 万公里，有望拉动工程机械需求。图表图表2222：全球最大水电站项目全球最大水电站项目-“雅下水电站”开工“雅下水电站”开工 图表图表2323：3030 万公里农村公路新改建项目实施万公里农村公路新改建项目实施 来源：工程机械品牌网，国金证券研究所 来源：中国政府网，国金证券研究所 大基建工程发力，持续抬升工程机械内需中枢。25 年国内陆续推动多个大基建项目建设，除了雅江水电站、30 万公里农村公路新改建项目，还包括中吉乌铁路、新藏铁路、浙赣粤运河等多个大基建工程陆续开工，有望抬升工程机械内需中枢。图表图表2424：大基建工程发力，持续抬升工程机械内需中枢大基建工程发力，持续抬升工程机械内需中枢 项目名称项目名称 时间时间 建设周期建设周期 投资额（亿元）投资额（亿元）建设内容建设内容 雅鲁藏布江下游水电站工程 2025 年 7 月 10 年 12000 通过截弯取直、隧洞引水方式规划建设 5 座梯级电站，总装机容量达6000 万千瓦，年发电量近 3000 亿度。中吉乌铁路 2025 年 4 月-46.65 亿美元 铁路全长约 523 公里，建成后将成为从中国运输货物到欧洲和中东的最短路线，货运路程将缩短 900 公里，时间节省 7 至 8 天。建设总成本估计为 46.65 亿美元。1.12.05.84.54.57.06.17.29.316.217.410.810.58.55.16.313.118.420.929.327.415.29.010.13.0 4.8 8.9 11.5 16.6 31.9 47.3 50.1 36.2 26.6 16.0 14.3 19.9 27.1 37.1 46.0 43.1 23.5 23.9 0102030405060挖机（万台）汽车起重机（万台）塔式起重机（万台）中联 三一混凝土收入（十亿元）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 12 扫码获取更多服务 项目名称项目名称 时间时间 建设周期建设周期 投资额（亿元）投资额（亿元）建设内容建设内容 新藏铁路 2025 年 11 月 10 年-新藏铁路北起新疆和田，向南途经西藏日喀则，最终抵达西藏拉萨，全线总长约 2000 公里。长赣高铁 2025 年 8 月 5 年-长赣高铁是厦渝通道的重要组成部分，正线全长 429.459 公里（湖南131.886 公里、江西 297.573 公里）。浙赣粤运河 2025 年 6 月 10 年 3200 总投资 3200 亿元，全长 1237 公里，连接杭州与广州，贯穿浙江、江西、广东三省，预计 2035 年全线通航。引大济岷 2025 年内 8 年 574 工程从大渡河向成都平原引水，输水线路总长 304.4 公里，静态总投资 574 亿元，施工总工期为 96 个月。来源：工程机械品牌网，三一重机，中核华瑞资本，国金证券研究所 三、降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期三、降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期 3.13.1 全球化向纵深挺进，主机厂海外收获颇丰全球化向纵深挺进，主机厂海外收获颇丰 全球化纵深挺进，主机厂海外收入规模持续扩张，海外收入占比均提升至 45%以上。近年来，国内工程机械厂商持续推进全球化战略，海外收入持续扩张，海外收入占比大幅提升，从20年的5%-15%提升至25H1的45%以上，其中三一重工25H1海外收入占比提升至58.7%。图表图表2525：主机厂海外收入持续提升主机厂海外收入持续提升 图表图表2626：主机厂海外收入占比均提升至主机厂海外收入占比均提升至 45E%以上以上 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 海外业务增长带动利润释放。25H1 三一重工、徐工机械、中联重科、柳工海外毛利占比分别为 65.8%、50.8%、62.0%、62.4%，相对海外收入占比分别高 7.1pct、4.2pct、6.4pct、15.5pct，海外是工程机械厂商利润释放的核心环节之一。图表图表2727：海外业务持续带动利润释放海外业务持续带动利润释放 图表图表2828：主机厂海外毛利占比均提升至主机厂海外毛利占比均提升至 50P%以上以上 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 263.0255.5138.185.201002003004005006002020202120222023202425H1海外收入（亿元）三一重工徐工机械中联重科柳工14.1X.7%8.3F.6%5.9U.6.7F.9%0 0Pp 20202120222023202425H1海外收入占比三一重工徐工机械中联重科柳工82.061.443.325.30204060801001201401602020202120222023202425H1海外毛利（亿元）三一重工徐工机械中联重科柳工11.2e.8%9.0P.8%3.2b.0.8b.4%0 0Pp 20202120222023202425H1海外毛利占比三一重工徐工机械中联重科柳工行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 13 扫码获取更多服务 3.2 3.2 工程机械行业出口保持稳健工程机械行业出口保持稳健 3.2.13.2.1 分产品：土方出口稳健，起重机出口波动上行分产品：土方出口稳健，起重机出口波动上行 挖机、装载机出口保持稳健。东南亚、中东、非洲、欧洲等区域需求拉动，25 年 1-8 月挖机出口销量为 7.36 万台，同比 12.8%，其中 8 月出口为 8838 台，同比 11.1%，保持双位数增长。25 年 1-8 月装载机出口销量为 3.83 万台，同比 5.3%，其中 7 月、8 月增速分别为 13.0%、8.7%。图表图表2929：2525 年年 1 1-8 8 月挖机出口同比月挖机出口同比 12.8% 12.8%图表图表3030：2525 年年 6 6 月月-8 8 月装载机出口重回正增长月装载机出口重回正增长 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 25 年 1 月-8 月履带起重机、随车起重机出口保持高增长。25 年 1 月-8 月汽车起重机、履带起重机、随车起重机出口销量增速分别为-3.8%、 18.1%、 16.4%，履带起重机、随车起重机出口保持高增长。图表图表3131：7 7 月三类工起出口销量均正增长，月三类工起出口销量均正增长，8 8 月受基数影响汽车、随车起重机出口同比下滑月受基数影响汽车、随车起重机出口同比下滑 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 3.2.23.2.2 工程机械出口加速，北美、欧洲地区出口改善工程机械出口加速，北美、欧洲地区出口改善 1-8 月工程机械出口累计增速达 11.4%。25 年 1-8 月工程机械出口额达 386.0 亿美元，同比 11.4%；月度角度来看，8 月出口额达 51.2 亿美元，同比 15.4%，表现优于累计增速，工程机械出口增速在扩张。分区域来看，非洲、亚洲、拉美表现亮眼。25H1 行业对非洲、亚洲、拉美、大洋洲出口工程机械额同比增速为 51.6%、15.8%、10.3%、8.9%，维持正增长。-40%-30%-20%-10%0 00004000600080001000012000140001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月23年至今挖机出口月度销量20232024202524年增速25年增速9.1.0%8.7%-20%-10%0 0P0002000300040005000600070002023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-07装载机出口（台）出口yoy行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 14 扫码获取更多服务 图表图表3232：2525 年年 1 1-8 8 月工程机械出口额达月工程机械出口额达 386.0386.0 亿美元亿美元 图表图表3333：25H125H1 行业对非洲、亚洲、拉美、大洋洲出口工行业对非洲、亚洲、拉美、大洋洲出口工程机械额保持增长程机械额保持增长 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 来源：中国工程机械工业协会，国金证券研究所 6 月北美、欧洲（除俄罗斯）出口向好，欧美市场或将助力海外市场增长。6 月行业向北美、欧洲（除俄罗斯）地区出口额同比增速为 2.0%、 8.8%，单月表现扭转下行趋势。图表图表3434：6 6 月行业对北美、欧洲（除俄罗斯）工程机械出口增速为正月行业对北美、欧洲（除俄罗斯）工程机械出口增速为正 来源：海关总署，国金证券研究所 注：统计口径为工程机械设备及零部件 3.33.3 降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期降息周期下，看好海外工程机械需求进入上行期 长周期角度来看，海外工程机械有望陆续开启上行。根据小松公告，海外工程机械周期约为 4-5 年，从 23 年开始海外工程机械需求已经下行 2 年半，海外需求或逐步向上。-20%0 0020304050602021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-06工程机械出口额（亿美元）yoy15.8%-11.6Q.6.3%-8.0%8.9%-24.0%-1.4%-30%-20%-10%0 0P040608010012014025H1工程机械分地区出口额及yoy出口额（亿美元）yoy9.4.7.7.8%-11.6Q.6.3%-8.0%8.9%-24.0%-1.4.0.4.6.0%-8.5a.0%-4.8%2.0 .1%-24.0%8.8%-30%-20%-10%0 0Pp%1-6月出口累计同比增速6月当月出口同比增速行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 15 扫码获取更多服务 图表图表3535：海外工程机械需求已下行超海外工程机械需求已下行超 2 2 年年 来源：小松公告，国金证券研究所 3.3.13.3.1 北美：短期企稳信号已显，北美有望企稳复苏北美：短期企稳信号已显，北美有望企稳复苏 大选后需求释放和降息有望成为北美市场上行两大支撑。大选后需求释放和降息有望成为北美市场上行两大支撑。1）大选后市场复苏：2020 年、2024 年为欧美大选年，下游客户或因大选滞后资本开支计划，一定程度延缓了工程机械需求，25 年大选后确定性增强，下游需求因大选延缓的需求有望陆续释放。2）降息有望催化工程机械需求：9 月 18 日，美联储降息 25 个基点，联邦基金目标利率降至 4.25%，并暗示年底前还将再降息两次，降息有望拉动北美工程机械需求。图表图表3636：大选压制需求有望陆续释放大选压制需求有望陆续释放 图表图表3737：美联储降息有望催化工程机械需求美联储降息有望催化工程机械需求 来源：小松公告，国金证券研究所 来源：美联储，国金证券研究所 卡特视角北美下行期或已结束。1）代理商库存：发达地区市场需求波动受大选等政治活动影响，大选年后，25 年卡特彼勒连续两个季度补库；2）零售：从零售端来看，25Q2卡特北美地区零售实现同比持平，结束长达 5 个季度的下行。-50%-40%-30%-20%-10%0 0P 06200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024海外工程机械需求增速（%）01000020000300004000050000600007000080000900002018201920202021202220232024单位：台加拿大美国大选影响使得下游需求延缓释放4.50%4.25%0%1%2%3%4%5%6%美国联邦基金目标利率推动下游开工，带动工程机械需求9 9月月1818日，美联储降息日，美联储降息2525个基点，个基点，年底前有望降息两次年底前有望降息两次行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 16 扫码获取更多服务 图表图表3838：2525 年卡特彼勒代理商连续两个季度补库年卡特彼勒代理商连续两个季度补库 图表图表3939：25Q225Q2 卡特零售增速结束卡特零售增速结束 5 5 个季度下行个季度下行 来源：卡特彼勒财报，国金证券研究所 来源：卡特彼勒财报，国金证券研究所 7 月中国&日本对北美出口挖机增速达 16.9%。中国&日本对北美出口额一定程度反映北美地区景气度，中日对北美挖机出口额在 13 个月下行后，25 年 5 月实现正增长，显现出积极信号后，6 月下滑有一定高基数的影响，7 月同比增速达 16.9%，增速显著扩张，显示北美地区需求或已筑底回暖。降息有望拉动建筑开支，进而拉动工程机械需求。ABI（建筑开支指数）与卡特彼勒收入呈现正相关性，降息房产需求ABI 上升工程机械需求提升，看好北美明后年工程机械需求。图表图表4040：ABIABI 与卡特彼勒收入呈现正相关与卡特彼勒收入呈现正相关性性 图表图表4141：7 7 月中日对北美挖机出口额同比月中日对北美挖机出口额同比 16.9% 16.9%来源：AIA，卡特彼勒公告，国金证券研究所 来源：海关总署，日本海关，国金证券研究所 3.3.23.3.2 欧洲：库存消耗、基建发力，欧洲或已进入上行区间欧洲：库存消耗、基建发力，欧洲或已进入上行区间 24 年需求大幅下滑后，欧洲需求开始迎修复。受欧洲房地产领域需求下滑、大选影响，24年欧洲工程机械进一步大幅下滑，跌至 2020 年的水平。在经历 2 年多的下行后，25Q2 欧洲地区工程机械需求降幅环比 25Q1 大幅收窄，显示积极信号。-40%-30%-20%-10%0 0%-20-15-10-505101520卡特彼勒代理商库存变化（较去年同期）-亿美元卡特彼勒营收增速(%)-右轴-40%-30%-20%-10%0 0Pp%卡特整体机械季度零售增速亚太EAME拉美北美-50%-30%-100P03540455055602008Q12008Q42009Q32010Q22011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q42024Q32025Q2ABI季度均值50 Baseline卡特彼勒收入yoy0.1%-14.7.9%-50%-30%-100P234567对北美挖机出口额（亿美元）对北美挖机出口额（亿美元）日本中国日本yoy中国yoy中日yoy行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 17 扫码获取更多服务 图表图表4242：2424 年欧洲工程机械需求大幅下滑年欧洲工程机械需求大幅下滑 图表图表4343：25Q225Q2 欧洲工程机械需求降幅大幅收窄欧洲工程机械需求降幅大幅收窄 来源：小松公告，国金证券研究所 来源：小松公告，国金证券研究所 欧洲短期需求景气度或已进入上行期。中日对欧洲挖机出口额在 25 年 4 月-7 月实现连续四个月同比正增长，其中 6、7 月增速为 34.6%、53.1%，加速增长，反映出欧洲地区需求或已经拐点向上。2023-24 年下行期库存消耗 降息拉动建筑市场需求 基建政策，有望支撑欧洲工程机械中长期增长。图表图表4444：中国中国&日本对欧洲挖机出口额连续日本对欧洲挖机出口额连续 4 4 个月同比正个月同比正增长增长 图表图表4545：降息、基建政策有望拉动欧洲工程机械需求降息、基建政策有望拉动欧洲工程机械需求 来源：海关总署，日本海关，国金证券研究所 注：挖机出口统计区域欧洲（除俄罗斯）来源：DEULE 德乐新趋势，Trading Economics，国金证券研究所 3.3.33.3.3 东南亚等新兴市场区域需求景气度有望维持东南亚等新兴市场区域需求景气度有望维持 视角一小松财报：根据小松财报数据，随着 24 年上半年的下行结束，24Q3-25Q2 东南亚市场已经连续四个季度正增长，仍处于高景气区间。视角二出口数据：从中国&日本对东南亚出口挖机额来看，24 年 8 月出口额开始恢复增长，已经持续增长一年，并且 5 月-7 月增速分别为 36%、37%、36%，依然维持高增速，一定程度反映东南亚工程机械需求仍处于高景气区间。-25%-20%-15%-10%-5%0%5 %00000200003000040000500006000070000800002018201920202021202220232024单位：台欧洲工程机械需求（台）yoy-17%-3%-30%-20%-10%0 0P%欧洲工程机械需求yoy-50%-40%-30%-20%-10%0 0P%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.0对欧洲挖机出口额（亿美元）日本中国日本yoy中国yoy中日yoy行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 18 扫码获取更多服务 图表图表4646：东南亚需求连续东南亚需求连续 4 4 个季度正增长个季度正增长 图表图表4747：中中&日对东南亚挖机出口从日对东南亚挖机出口从 2424 年年 8 8 月开始增长月开始增长 来源：小松财报，国金证券研究所 注：海外工程机械销量增速根据小松统计的7 大工程机械需求计算得出 来源：海关总署，日本海关，国金证券研究所 城镇化、资源开采、基建三板斧有望持续拉动东南亚工程机械需求。1）城镇化：2023 年东南亚五国平均城镇化率为 55.7%，与 2014 年的中国相当；而中国 2023 年城镇化率为66.2%，比东南亚五国的平均水平高出 10%，中长期看，东南亚城镇化有望继续推进，带动工程机械需求；2）资源品开采：铝等资源品价格维持高位，也将继续催化下游开采对工程机械的需求；3）基建政策：印尼迁都工程在 24 年开始逐步建设、搬迁，迁都带来的基建需求释放有望拉动工程机械需求。图表图表4848：东南亚正在经济增长、城市化推进阶段东南亚正在经济增长、城市化推进阶段 图表图表4949：铝金属维持高位有望支撑开采需求铝金属维持高位有望支撑开采需求 来源：IMF，国金证券研究所 来源：AEM，海关总署，日本海关，国金证券研究所 中东北非工程机械需求有望维持高景气。25 年 3 月-7 月中&日对中东北非挖机出口维持正增长，中东地区受房地产开发、沙特“2030 愿景”等拉动，工程机械需求有望维持景气。图表图表5050：中中&日对中东北非挖机出口维持高景气日对中东北非挖机出口维持高景气 图表图表5151：沙特“沙特“20302030 愿景”将拉动工程机械需求愿景”将拉动工程机械需求 项目名称项目名称 投资体量投资体量 主要内容主要内容 进度进度 NEOM 未来城 5000 亿美元 线性城市、科技园区、工业区 主体动工 招标中 红海旅游带 800 亿美元 酒店、机场、岛屿开发 开发初期 吉达经济城 200 亿美元 超高层建筑 中央商务区 重启施工 全国高铁网 1200 亿美元 连接西部至海湾六国的高速干线 多段开建 来源：海关总署，日本海关，国金证券研究所 来源：出海瞰中东，国金证券研究所 87XEP2%-7%-10%2%-14%-6%-16%-14%1%9%7%-40%-20%0 0%东南亚工程机械需求yoy3676%-50%-40%-30%-20%-10%0 0P%0.00.51.01.52.02.53.03.523-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-07对东南亚挖机出口额（亿美元）对东南亚挖机出口额（亿美元）日本中国日本yoy中国yoy中日yoy459.47 0100200300400500600700IMF预测:越南:GDP:现价（十亿美元）2,646.50 050010001500200025003000350040002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-07LME铝期货价格（美元/吨）-50%-30%-100P%0.00.51.01.52.0对中东北非挖机出口额（亿美元）日本中国日本yoy行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 19 扫码获取更多服务 铜价维持高位，拉美工程机械需求有望维持稳健增长。拉美地区为全球最大铜矿生产地之一，高位铜价是催化矿业公司加大开采的利益源头，25 年铜价维持历史高位水平，有望支撑拉美工程机械需求维持稳健增长。图表图表5252：2525 年年 5 5-7 7 月中日对拉美挖机出口维持高增长月中日对拉美挖机出口维持高增长 图表图表5353：铜金属期货价格维持历史高位水平铜金属期货价格维持历史高位水平 来源：海关总署，日本海关，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 四、四、盈利预测与估值盈利预测与估值 站在当下，多家主机厂对应 26 年估值在 12X 及以下，工程机械板块迎来全球大周期复苏的叙事拐点，建议长周期板块性配置，推荐徐工机械、三一重工、恒立液压、中联重科、柳工。图表图表5454：公司估值公司估值 股票代码股票代码 股票名称股票名称 股价股价(元元)总市值总市值（亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）PEPE 20232023 20242024 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E 000425.SZ 徐工机械 10.3 1,215.3 53.3 59.8 79.9 103.5 128.0 22.8 20.3 15.2 11.7 9.5 600031.SH 三一重工 21.6 1,833.0 45.3 59.8 90.4 124.7 159.0 40.5 30.7 20.3 14.7 11.5 601100.SH 恒立液压 91.8 1,230.7 25.0 25.1 29.0 33.7 41.1 49.3 49.1 42.4 36.5 29.9 000157.SZ 中联重科 7.8 674.6 35.1 35.2 50.9 67.5 83.7 19.2 19.2 13.3 10.0 8.1 000528.SZ 柳工 10.8 219.7 8.7 13.3 18.5 25.6 33.6 25.3 16.6 11.9 8.6 6.5 来源：Wind，国金证券研究所 注：估值日期为 2025.09.23 五、风险提示五、风险提示 国内需求增长不及预期。25H1 工程机械公司国内收入占比为 50%左右，板块公司收入、利润受国内影响较大，若国内需求增长不及预期，或对工程机械公司业绩产生不利影响。海外市场竞争环境恶劣风险。25H1 工程机械公司海外收入占比均超 45%，收入占比较高，若海外市场竞争加剧，或对工程机械公司海外进展产生不利影响，进而影响板块公司业绩。海外需求增长不及预期。海外业务是工程机械公司利润释放的核心环节之一，若欧美等地区工程机械需求不及预期，或对工程机械公司业绩产生不利影响。原材料上涨风险。工程机械厂商原材料占营业成本的比重较高，若原材料价格上涨，或对工程机械公司盈利能力产生不利影响。汇率波动风险。25H1 工程机械主机厂海外收入占比均超 45%，海外业务部分采用外币结算，若汇率产生大幅波动，或将对工程机械公司利润产生不利影响。-1$%-50%-40%-30%-20%-10%0 0P%0.00.20.40.60.81.01.21.4对拉美挖机出口额（亿美元）日本中国日本yoy8,137.21 3,367.90 9,370.98 9,987.93 0200040006000800010000120002006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092023-062024-032024-122025-09LME铜期货价格（美元/吨）行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 20 扫码获取更多服务 行业投资评级的说明：行业投资评级的说明：买入：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 15%以上；增持：预期未来 36 个月内该行业上涨幅度超过大盘在 5%；中性：预期未来 36 个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%5%；减持：预期未来 36 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 21 扫码获取更多服务 特别声明：特别声明：国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于 C3 级(含 C3 级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海上海 北京北京 深圳深圳 电话：021-80234211 邮箱： 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路 1088 号 紫竹国际大厦 5 楼 电话：010-85950438 邮箱： 邮编：100005 地址：北京市东城区建内大街 26 号 新闻大厦 8 层南侧 电话：0755-86695353 邮箱： 邮编：518000 地址：深圳市福田区金田路 2028 号皇岗商务中心 18 楼 1806

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【中原证券】机械行业月报：周期为盾，成长为矛，关注工程机械、船舶、机器人、AIDC等高景气板块-250925（20页）.pdf

第1页/共20页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 请阅读最后一页各项声明 机械机械 分析师：刘智分析师：刘智 登记编码：登记编码：S0730520110001 021-50586775 周期为盾，.

2025-09-25 20页 5星级

【国金证券】工程机械：降息周期已至，看好全球工程机械需求共振复苏-250924（21页）.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 1 内外销共振将是工程机械厂商增长主旋律内外销共振将是工程机械厂商增长主旋律 国内：国内：25H1 土方内销表现仍然强势，工程起重机等非土方板块回暖的板块开始增多，25H1.

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【国元证券】机械行业周报：出口稳步增长，低空政策频发-250924（15页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 1/15 行业研究|工业 证券研究报告 工业行业周报、月报工业行业周报、月报 2025 年 09 月 24 日 出口出口稳步增长稳步增长，低空，低空政策频发政策频发.

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工程机械行业8月挖掘机数据点评：行业维持高景气内销与出口维持快速增长-250922（4页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 行业月报行业月报 证券研究报告证券研究报告 股票研究/Table_Date 2025.09.22 行业维持高景气，内销与出口维持快速增长行业维持高.

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