股票投资分析报告-PDF版

港股25H1业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化信息技术、医药、互联网景气度高-250917（15页）.pdf

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|策略专题报告 2025 年 09 月 17 日 专题专题报告报告 港股港股 25H1 业绩深度分析之一业绩深度分析之一 港股港股 25H1 收入增速处于历史低位.

2025-09-18 15页 5星级

港股牛市深度观察：最差的10年已过突破或仍有空间-250917（34页）.pdf

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究证券研究报告 宏观经济|宏观深度 最差的最差的 1010 年已过，年已过，突破或仍有空间突破或仍有空间 港股牛市深度观察港股牛市深度.

2025-09-18 34页 5星级

投资策略周报：9月“慢牛”行情主线有哪些？高景气赛道仍是首选-250914（9页）.pdf

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 9 月“慢牛”行情主线有哪些？高景气赛道仍是首选 投资策略周报 市场回顾：市场回顾：本周全球股指多数上涨，其中亚太市场领涨，港股恒生科技指数大涨 5.3%。.

2025-09-16 9页 5星级

2025年A股四季度策略：“系统性慢牛”再看高把握行业“三大预期差”-250915（46页）.pdf

2025年9月15日“系统性慢牛”再看高，把握行业“系统性慢牛”再看高，把握行业“三大预期差”“三大预期差”2025年A股四季度策略分析师廖静池分析师王大霁分析师赵闻恺分析师高旗胜证书编号S12305.

2025-09-16 46页 5星级

港股民办高教板块选股策略：高教营利性登记预期修复优选利润率企稳+低估值+高分红标的-250913（20页）.pdf

2025年9月13日高教营利性登记预期修复，优选利润率企稳+低估值+高分红标的港股民办高教板块选股策略行业评级：看好证券研究报告分析师段联分析师刘梓晔邮箱邮箱证书编号S1230524030001证书编.

2025-09-16 20页 5星级

港美股备兑策略ETF全景图：解码备兑认购期权ETF的产品创新与配置价值-250913（33页）.pdf

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20252025年年0909月月1313日日港美股备兑策略ETF全景图解码备兑认购期权解码备兑认购期权ETFETF的产品创新与配置价值的产品创新与配置价值行业研究行业研究 海外市场专题海外市场专题 证券研究报告证券研究报告|证券分析师：王学恒证券分析师：徐祯霆010-88005382010-S0980514030002S0980522060001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容核心观点核心观点n产品定位与机制特征产品定位与机制特征备兑认购期权ETF通过“持有标的 卖出认购期权”的组合，实现了以权利金收入对冲部分下行风险并增强现金流的目标。在下跌、震荡或弱趋势市场中，策略可有效平滑收益曲线并降低波动率，但在单边牛市中上行潜力受限，往往跑输基准指数。这类产品更适合作为防御型配置工具，而非进攻型收益来源。n美股与香港备兑美股与香港备兑ETFETF市场发展态势市场发展态势美股已形成超过1700亿美元的备兑ETF生态，代表性产品如JEPI、JEPQ凭借灵活的主动管理和高分派优势吸引了大量资金流入。相比之下，香港市场虽起步较晚，但发展迅速，2024年以来恒指、恒生国指、恒生科技等多只备兑ETF相继推出，规模增长和资金流入显著，而且香港上市产品的税务优势使其对本地及离岸资金均具吸引力，显示出监管支持和市场认可度的双重提升。n风险收益特征与配置价值风险收益特征与配置价值港股备兑策略展现出显著的风险控制优势，如恒指备兑期权指数波动率较基准下降约35%，近五年最大回撤收窄逾16个百分点，在市场下跌和横盘震荡期间跑赢恒指，但代价是收益能力明显减弱，近五年风险调整后收益不及基准。综合来看，该策略在熊市和震荡市中可发挥减震阀作用，适合追求稳健和现金流的投资者；而在趋势性牛市中，应更多依赖底层指数或成长性资产来获取超额收益。n投资启示与产品创新投资启示与产品创新在高波动、弱趋势的港股市场，单纯的被动备兑策略并非最优，积极的衍生品组合或动态行权价调整更能平衡收益与风险。从资产配置角度，应将备兑ETF定位为防御型工具而非核心收益来源，择时上适用于震荡市与估值高位阶段。未来产品创新方向在于主动化与差异化设计，包括行权价灵活选择、覆盖比例调整以及个股筛选等，以更好适应复杂环境并满足多元化投资需求。n 风险提示：收益受限风险、波动率依赖风险、下行风险不可完全对冲、执行与流动性风险、指数编制调整风险。2YW2XtRmPmOmPoPpPsMrMoOaQ9R8OtRnNmOnQiNmMuNkPnMtO8OoPnMuOrRoRxNoNrR请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录目录何为备兑认购期权？何为备兑认购期权？0101产品发展趋势产品发展趋势0202产品运作机制产品运作机制0303投资策略投资策略0404历史表现复盘历史表现复盘05050606风险收益特征风险收益特征3请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容一、一、何为备兑认购期权？何为备兑认购期权？请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容备兑策略跑输备兑策略跑赢资产价格收益最大收益0标的多头备兑认购期权认购期权空头行权价格何为备兑认购期权？何为备兑认购期权？5n 备兑认购期权备兑认购期权（Covered Call）是一种结合股票多头和认购期权空头的投资策略。投资者首先持有标的资产（如股票或ETF），同时卖出相同数量、相同到期日的认购期权。该策略的目标是通过收取权利金获得额外收益，以提升资产的整体回报率。该策略的特点是：当标的资产价格上涨超过期权行权价时，投资者的收益被封顶；当价格下跌时，投资者仍需承担持有标的资产的损失，但权利金收入能够部分对冲下跌损失，而且在市场波动性增加的时期，权利金往往会提高。因此，备兑认购策略通常适合在震荡或温和上涨的市场环境下使用，广泛应用于增强收益和降低波动率的策略产品中。下图展示了备兑认购期权策略与单纯持有股票在不同标的价格下的到期盈亏情况对比：数据来源：国信证券经济研究所绘制图：备兑认购期权策略到期回报示意图图：备兑认购期权策略到期回报示意图盈亏平衡请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容二、产品发展趋势二、产品发展趋势请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容美国备兑美国备兑ETFETF市场市场发展趋势发展趋势7n 美股市场已经形成了一个成熟且规模巨大的备兑认购期权ETF生态体系。特别是在过去三年，随着利率高企以及投资者对稳定分派的需求增加，资金持续大幅流入相关产品，备兑类ETF的总规模已超过1700亿美元量级，成为ETF市场发展的热点赛道之一。n 市场中主要存在两类策略路径：一类是被动买写型，即严格按照标的指数权重持仓，并定期卖出相应指数期权以获取权利金；另一类是主动备兑覆盖型，由基金经理在持仓选择、期权执行价格与到期结构上进行灵活调整，力图在限制风险的同时维持较具吸引力的现金分派率。n 在代表性产品方面，JEPI（摩根大通 Equity Premium Income ETF）和JEPQ（摩根大通Nasdaq Equity Premium Income ETF）通过主动管理与期权覆盖组合，在短短3年内吸引了超过700亿美元资产，成为了全美最受欢迎的两只主动型ETF；QYLD（Global X Nasdaq 100 Covered Call ETF）与XYLD（Global X S&P 500 Covered Call ETF）则作为两只发行更早的被动买写产品，分别覆盖纳斯达克100与标普500指数，凭借高分派率和规则透明也获得了大量资金流入。数据来源：ETF.com，彭博，国信证券经济研究所整理代码ETF名称发行商资产规模（亿美元）费率近3月回报分类JEPIJPMorgan Equity Premium Income ETFJPMorgan Chase4120.35%3.40%宽基指数JEPQJPMorgan NASDAQ Equity Premium Income ETFJPMorgan Chase2980.35%9.00%宽基指数QYLDGlobal X NASDAQ 100 Covered Call ETFMirae Asset81.60.61%4.80%宽基指数DIVOAmplify CWP Enhanced Dividend Income ETFAmplify Investments50.60.56%5.80%宽基指数MSTYYieldMax MSTR Option Income Strategy ETFToroso Investments46.30.99%-9.70%个股QQQINEOS Nasdaq 100 High Income ETFNeos Investments44.30.68%8.30%宽基指数KNGFT Vest S&P 500 Dividend Aristocrats Target Income ETFFirst Trust380.75%3.80%宽基指数XYLDGlobal X S&P 500 Covered Call ETFMirae Asset310.60%3.80%宽基指数NVDYYieldMax NVDA Option Income Strategy ETFToroso Investments17.91.27.20%个股BALTInnovator Defined Wealth Shield ETFInnovator16.60.69%2.10%宽基指数表：表：美国市场前10大规模备兑期权策略ETF请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容产品创新多维进化产品创新多维进化8n 随着投资者需求的分化以及竞争加剧，华尔街大行与头部ETF厂商不断推出新品，以期在备兑策略的基础上形成差异化。1.在底层标的选择上，除了传统的标普500、纳斯达克100等大盘宽基，越来越多产品开始挂钩行业、主题、风格指数，例如科技、能源、公用事业，高股息与价值风格，从而满足投资者在获取期权金收益的同时实现特定行业或风格敞口。2.在策略执行机制上，市场逐渐出现更细分的设计，包括月度与周度的期权卖出频率差异、固定行权价与动态调整的组合，以及采用个股期权而非纯粹指数期权的形式。这些改良旨在兼顾更灵活的现金流与对市场波动的适应性。3.在费用结构与主动/被动管理模式上，产品也在拉开差距。被动型产品以透明规则和较低费率吸引成本敏感型投资者；而主动型产品则通过基金经理的灵活操作试图提升风险调整后回报，即便费率相对更高，仍受到大量资金追捧。4.近年来还出现了跨主题融合的趋势：例如把备兑策略叠加在成长股、科技股，甚至单一大型科技龙头（如苹果、特斯拉）之上；也有部分ETF结合地域维度，推出覆盖新兴市场或特定国家股指的备兑产品。这类“备兑 主题”的结合进一步扩大了策略的适用场景，为投资者提供了既能获取权利金收益、又能表达市场观点的工具。数据来源：ETFGI,Rex,Roundhil，国信证券经济研究所整理产品类别代表产品产品特色个股备兑 杠杆策略REX NVII、COII、TSII 等部分组合杠杆，拆分持仓：一半卖权收息，一半参与上涨。个股 定期派息MAGY；WeeklyPay 系列针对热门科技股，每周派息，强化现金流与成长结合。加密货币 备兑Global X BCCC/Grayscale ETCO每周卖权覆盖比特币合成敞口，实现收益与波动管理平衡。主题/行业 备兑Global X MLP/Energy;标普质量指数将备兑策略与行业、主题、风格结合。图图：Roundhill WeeklyPay系列产品表：表：备兑策略产品创新类别数据来源：ETFGI,Rex,Roundhil，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容香港备兑香港备兑ETFETF市场发展方兴未艾市场发展方兴未艾9n 香港的备兑ETF发展起步虽稍晚，但扩张速度较快。2019年6月，恒生指数公司首次推出恒生指数备兑认购期权指数和恒生中国企业指数备兑认购期权指数。在利率高企与市场波动并存的环境下，香港投资者对“稳定现金流”与“高分派收益”的偏好愈加明显，资产管理公司也顺势推出多只备兑认购期权ETF，以满足散户及机构在收益替代上的需求。2024年，港交所迎来了首批多只此类产品上市（跟踪恒指/恒生科技/国指相关的备兑ETF,均由未来资产发行管理，其中恒生国指备兑认购期权指数ETF规模已超过70亿港元，过去1年规模增加20倍）。离岸投资者也表现出兴趣，认为这类ETF既能提供港股敞口，又能在震荡市中锁定较高收益。为帮助市场理解并扩大投资者教育，港交所专门发布了备兑认购期权ETF的介绍材料和投资者教育手册，详细解释了该类产品的运作机制、分派特点以及潜在风险。这也显示了监管层面对该类创新型产品的支持，也为后续更多同类ETF的推出奠定了认知基础。n 对香港投资者而言，本地ETF具显著税务优势，其股息收入无需缴税，而投资美国同类ETF股息则须缴30%预扣税，尽管可透过特定程序申请部分退税，但流程通常繁琐复杂。两地资本利得均免税，因此香港ETF的税后股息收益更高。数据来源：Wind，港交所，国信证券经济研究所整理ETF代码ETF 名称上市日期跟踪标的币种/交易柜台分派频率与说明资产规模（亿港元）3419.HKGlobal X HSI Components Covered Call Active ETF（3419）2024-02-29恒生指数港元计价主动备兑策略 月度分派3.03416.HKGlobal X HSCEI Components Covered Call Active ETF（3416）2024-02-29恒生中国企业指数港元计价主动备兑策略 月度分派71.23417.HKGlobal X Hang Seng TECH Components Covered Call Active ETF（3417）2025-03-13恒生科技指数港元计价主动备兑策略 月度分派5.93415.HK/9415.HKGlobal X S&P 500 Covered Call Active ETF（3415/9415）2025-08-29标普500 指数港元及美元双柜台主动备兑策略 月度分派0.5表：表：香港市场现有备兑期权策略ETF请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容典型产品对比：典型产品对比：JEPQJEPQ vs QYLD vs QYLD10n JEPQ（JPMorgan Nasdaq Equity Premium Income ETF）和QYLD（Global X NASDAQ 100 Covered Call ETF）都是采用备兑认购期权策略且基准为纳指100指数的ETF产品，旨在通过卖出期权获取收益，但它们在投资策略、风险收益特征、费用结构和历史表现等方面存在显著差异。n 投资策略与期权管理JEPQ：由摩根大通进行主动管理，主要投资于纳斯达克100指数成分股，并对最多并对最多20 %的股票卖出平值或稍微价外的认购期权。的股票卖出平值或稍微价外的认购期权。这种策略在保留指数大部分上涨空间的同时，获取部分期权权利金收入，适合在震荡或温和上涨市场中寻求稳定现金流的投资者。QYLD：由Global X管理，采用被动策略，对纳斯达克100指数的成分股卖出平值认购期权。这种策略最大化了期权溢价收入，但在市场上涨时，基金的资本增值受限，适合追求高收益且能接受有限资本增值的投资者。n JEPQ发行时间更晚，规模增长却更快的原因：费用优势：0.35%的低费率，成本效益显著优于竞品。策略灵活：部分期权覆盖，保留上涨空间，适应低波动市场。绩效突出：3年总回报73%，低波动下表现超同类。现金流与增长平衡：满足既需稳定现金流（11.24%的TTM股息率）又希望参与科技股增长的投资者需求。173.0 143.8 199.0 759511513515517519521522-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-09JEPQQYLD纳指100数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理产品JEPQQYLD管理人摩根大通Global X发行时间2022/5/32013/12/11AUM298.6 亿美元 81.5 亿美元 策略主动管理，部分OTM 期权覆盖被动管理，全ATM期权覆盖费用比率0.35%0.60%年初至今回报 6.72%-0.25%图：图：JEPQ对比QYLD回报表现表：表：JEPQ对比QYLD数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容典型产品对比：典型产品对比：JEPQJEPQ vs QYLD vs QYLD278.2582.1005010015020025030022-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-0725-09JEPQQYLD11n JEPQ（JPMorgan Nasdaq Equity Premium Income ETF）和QYLD（Global X NASDAQ 100 Covered Call ETF）都是采用备兑认购期权策略的ETF，旨在通过卖出期权获取收益，但它们在投资策略、风险收益特征、费用结构和历史表现等方面存在显著差异。n 投资策略与期权管理JEPQ：由摩根大通进行主动管理，主要投资于纳斯达克100指数成分股，并对最多并对最多20 %的股票卖出平值或稍微价外的认购期权。的股票卖出平值或稍微价外的认购期权。这种策略在保留指数大部分上涨空间的同时，获取部分期权权利金收入，适合在震荡或温和上涨市场中寻求稳定现金流的投资者。QYLD：由Global X管理，采用被动策略，对纳斯达克100指数的成分股卖出平值认购期权。这种策略最大化了期权溢价收入，但在市场上涨时，基金的资本增值受限，适合追求高收益且能接受有限资本增值的投资者。n JEPQ发行时间更晚，规模增长却更快的原因：费用优势：0.35%的低费率，成本效益显著优于竞品。策略灵活：部分期权覆盖，保留上涨空间，适应低波动市场。绩效突出：3年总回报73%，低波动下表现超同类。现金流与增长平衡：满足既需稳定现金流（11.24%的TTM股息率）又希望参与科技股增长的投资者需求。数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理图：图：JEPQ对比QYLD规模变化（亿美元，截至2025Q2）图：图：JEPQ股息率对比其他资产类别数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容三、产品运作机制三、产品运作机制请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容产品运作机制：将市场波动转化为稳定收入产品运作机制：将市场波动转化为稳定收入13n 以JEPQ为例，JPMorgan Nasdaq Equity Premium Income ETF（JEPQ）是一种结合股票投资与期权策略的主动管理型ETF，旨在提供稳定收入并降低市场波动风险。其核心策略和运作机制如下：n 底层股票组合：数据驱动的纳斯达克100指数投资，但采用主动选股策略，利用J.P.Morgan的专有数据模型，结合基本面分析，构建优化的股票组合，而非完全被动复制。n 期权覆盖策略：对最多20%资产使用期权，每周卖出纳斯达克100指数（NDX）一个月后到期的虚值看涨期权，赚取权利金，转化为月度分红，牺牲部分上涨潜力，换取下行保护，平滑整体收益波动率。数据来源：JP Morgan Asset Management，Wind，国信证券经济研究所整理图：图：JEPQ近12个月分红率和构成（截至2025Q2）16.56-20.1811.5222.13-22.830.41-30-25-20-15-10-50510152025年化波动率最大回撤股息率TTMJEPQQQQ%图：图：JEPQ对比纳指100ETF图：图：JEPQ产品收益构成数据来源：JP Morgan Asset Management，Wind，国信证券经济研究所整理数据来源：JP Morgan Asset Management，Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容产品运作机制：将市场波动转化为稳定收入产品运作机制：将市场波动转化为稳定收入14n 期权权利金收入与市场波动率高度正相关，波动率越高，期权卖方能获得的收入就越高。在市场恐慌时，投资者为了获得更高的权利金收入，愿意卖出执行价离市价更近的期权（即蓝线降低，上行潜力收窄），从而更早地封顶自己的盈利上限。数据来源：JP Morgan Asset Management，CBOE，彭博，国信证券经济研究所整理图：期权权利金收入与市场波动率走势图：期权权利金收入与市场波动率走势请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略影响因素：再平衡频率策略影响因素：再平衡频率15n 对于备兑认购期权策略而言，频率较高的投资组合再平衡可以带来与基准指数更强的相关性。每月再平衡的备兑认购期权与基准指数的偏差最大，因为月频的灵活性较低，在上涨行情中更容易成为价内期权。以CBOE标普500 Buy Write Monthly Index（BXM）为例，今年7月19日到8月15日的看涨期权的卖出行权价为6295，而在这20个交易日中，只有1个交易日看涨期权处于价外或低于行权价格，这意味着95%的交易日上涨空间都受限。数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理图：图：备兑认购期权策略表现随再平衡频率出现分化特性特性/再平再平衡频率衡频率每月再平衡每月再平衡每日再平衡每日再平衡每周再平衡每周再平衡代表型指数 BXMSP500DCCBXMW滚动规则每月一次在期权到期日卖出下月期权每日一次每日卖出次日到期的期权每周滚动1/4每周有25%的头寸到期并展期策略逻辑经典策略，每月获得一次时间价值衰减收益。极致策略，每日收割时间价值衰减（Theta Decay），追求极高的期权权利金收入。折中策略，通过分散到期日降低单一到期日的影响，平衡收入与上行潜力。收益特征中等收入中等上行限制中等下行保护理论上最高收入极度严格的上行限制最强的下行保护中等偏上收入适度的上行潜力良好的下行保护风险特征每月面临一次“赌结果”的压力，如果指数在到期日大幅高于行权价，会错过涨幅。每日调整，几乎完全放弃了上行潜力，但能持续获得高额权利金，对交易成本更敏感。风险暴露在时间上更为分散，平滑收益曲线。每周都有机会以新的行权价重新开始。9010011012013014015016017022-0922-1123-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-07每周再平衡每月再平衡每日再平衡标普500数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略影响因素：备兑比例策略影响因素：备兑比例16n 与全备兑认购期权策略相比，半备兑认购意味着卖出认购期权的名义价值是基准指数多头头寸名义价值的一半，其保留了更大的市场上行参与度而权利金收益较低，而在市场下行期间的保护也较低。数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理特性特性全备兑策略全备兑策略半备兑策略半备兑策略说明说明策略目标最大化权利金收入提供更大的下行保护在收益增强与上行参与度之间平衡全备兑策略通过卖出更多期权，追求更高的权利金收入。半备兑版本牺牲一部分收入，以换取更多上涨潜力。上行参与度低较，上涨时收益严格封顶于行权价中等，能参与约一半的上涨行情这是最核心的区别，当市场上涨时，全备兑的收益被100%的期权空头限制，而半备兑版本只有50%的头寸被覆盖，另外50%的股票头寸可以自由上涨。下行保护强，权利金收入能大幅缓冲下跌损失中等，权利金提供的缓冲较弱全备兑卖出更多期权，因此获得了更多的权利金收入。在市场下跌时，这笔权利金可以抵消更多的亏损。收益来源主要依赖权利金收入权利金收入 资本利得全备兑更像一个收入型策略，表现依赖于持续获得权利金。半备兑版本则同时依赖收入和标的指数的上涨。波动性较低，收益曲线更平滑较高，介于全备兑和基准标的资产之间卖出期权相当于做空波动率。全备兑做空波动率的程度更大，因此其组合的波动性和beta更低。市场适用性最佳：震荡或温和下跌市场最差：强劲牛市最佳：震荡或温和上涨市场尚可：强劲牛市（虽跑输但能参与）在牛市中，全备兑会大幅跑输基准，而半备兑版本虽然也会跑输（因为一半头寸被覆盖），但能捕获部分上涨收益，表现会相对较好。9011013015017023-0123-0323-0523-0723-0923-1124-0124-0324-0524-0724-0924-1125-0125-0325-0525-07市场上行期间Cboe标普500指数备兑策略Cboe标普500半数备兑策略标普50075859510511521-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-1022-1122-12市场下行期间Cboe标普500指数备兑策略Cboe标普500半数备兑策略标普500表：表：不同备兑比例的影响图：图：不同备兑比例下的认购期权策略表现数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理数据来源：Wind，彭博，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略影响因素：行权价格策略影响因素：行权价格17n 备兑期权的总收益来自两部分：标的资产的价格变化：股票本身的涨跌。卖出期权获得的权利金：这是立即获得的现金收入，为投资组合提供下行缓冲和额外收益。n 平值（ATM）和虚值（OTM）期权的核心区别就在于对这两部分收益的权衡，追求高当前收入、最大化现金流的投资者应选择平值期权。目标是获取最高的权利金收益，适合作为核心收入策略。追求增长与收入平衡的投资者应选择虚值期权（例如5%-10%价外），目标是牺牲一部分当前权利金收入，降低被行权可能性，以保留一定的资本增值潜力。n 对于后市的判断也影响对于期权类型的选择：对后市的看法越悲观或越认为会横盘，越应该选择平值甚至是价内期权。而对后市的看法越乐观-越应该选择更虚值的OTM（甚至不卖期权）。数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理表：表：不同行权价选择的影响特性特性平值期权平值期权 (ATM)(ATM)价外期权价外期权 (OTM)(OTM)说明说明权利金收入高低ATM期权内在价值为0，全部是时间价值，且时间价值最高。OTM期权也只有时间价值，内在价值为0，价外程度越深，权利金越少。上行潜力低（几乎为0）高ATM期权在开仓瞬间就已几乎耗尽上行空间。OTM期权保留了行权价以下的所有上涨空间。下行保护强弱高额的权利金意味着股价下跌时，亏损更少甚至可能盈利。权利金少，缓冲也小。被行权概率高低ATM期权有很高概率在到期时被行权，导致股票被卖出。OTM期权更可能到期作废，投资者继续持有股票。认购期权空头获得权利金。123.1133.6145.39010011012013014015024-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-08市场上行期间恒指备兑认购期权恒指5%价外备兑认购期权恒生指数图：图：不同行权价选择的备兑认购期权策略表现数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略影响因素：市场环境策略影响因素：市场环境18备兑认购期权策略是一种用潜在的上行收益换取即时现金流和下行保护的策略，其相对于基准的表现取决于市场走势，以恒生指数与恒指备兑认购期权指数为例：市场震荡/横盘：备兑认购期权策略表现优异，跑赢恒生指数基准，如2023年3月-2023年12月。市场下行：提供缓冲，跌幅小于恒生指数基准，如2020年2月-2020年5月，2021年2月-2022年10月。市场强势上升：备兑认购期权策略表现落后，牺牲大部分上行收益，如2022年10月-2023年1月，2024年9月至今。数据来源：Global X，Wind，国信证券经济研究所整理图：图：不同市场走势下恒生指数备兑认购期权策略表现104.988.28085909510010511023-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-12市场横盘震荡期间恒指备兑认购期权恒生指数122.3145.39010011012013014015024-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-08市场上行期间恒指备兑认购期权恒生指数69.452.740506070809010011021-0221-0321-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-0322-0422-0522-0622-0722-0822-0922-10市场下行期间恒指备兑认购期权恒生指数数据来源：Global X，Wind，国信证券经济研究所整理数据来源：Global X，Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容产品优缺点产品优缺点1901增强收益：通过卖出股票或指数的看涨期权，收取权利金，提高整体收益率。对波动不大的市场尤其有效，可在市场横盘时产生额外现金流。05季度或月度分红可观：由于权利金收入定期兑现，备兑ETF通常分红率高于对应标的指数ETF。04操作简便与流动性：投资者无需自己选择行权价或到期日，ETF管理人会统一操作。03适合稳定收益型投资者：ETF底层标的多为蓝筹或大盘指数（如标普500、纳指、恒生指数），组合波动相对可控。02下行风险缓冲：权利金收入可以部分抵消股价下跌带来的损失，相当于小幅的风险缓冲，对于不希望承担全额下跌风险的投资者更友好。01上行收益受限：卖出看涨期权意味着如果标的价格大幅上涨，ETF收益被锁定在期权执行价格，加上收取的权利金，在牛市中表现可能落后于普通指数ETF。05策略执行差异：不同ETF可能选择不同的再平衡周期、覆盖比例和行权价，导致历史表现差异较大。投资者需要关注ETF具体规则，不能直接等同于标的指数收益。04税务处理可能复杂：对于跨境投资者，期权相关收入可能产生不同税务处理，影响净收益。03波动率依赖：权利金收入与市场波动性正相关，波动性低时收益有限。02期权操作成本：虽然ETF投资者不直接操作，但基金管理人仍有交易成本（期权买卖费、管理费）。高频再平衡或波动性调整策略可能增加费率。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容四、历史表现复盘四、历史表现复盘请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容历史表现复盘历史表现复盘21-10.0-5.00.05.010.015.020.0506070809010011012019-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-0623-0923-1224-0324-0624-0924-1225-0325-06备兑策略超额收益(右轴)恒指备兑认购期权恒指5%价外备兑认购期权恒生指数n从2019年6月恒生备兑期权策略指数发布以来，港股经历了震荡、单边上涨、单边下跌、震荡上涨等多种市场环境。虽然策略在牛市跑输，但在熊市少亏的优势巨大。从一个完整的牛熊周期（2019-2024）来看，备兑期权策略的累计收益跑赢恒生指数基准，且波动和回撤小得多，提供了更优的持有体验。n分阶段来看，备兑策略相对优势主要体现在市场自高位大幅下跌和后续的磨底阶段，比如2021年初-2022年末，2023年初-2024年初，其优势主要来源于下跌过程中期权权利金提供持续缓冲，有效抵消了部分本金损失，而且市场暴跌通常伴随波动率急剧飙升（恐慌指数VHSI上升），期权权利金变得更为丰厚，为期权卖方提供了更高收入。n而在市场强势上涨期，卖出看涨期权意味着在市场大涨时，收益将被行权价限制，无法充分享受牛市的超额涨幅。n因此，我们建议投资者应在市场估值较高、波动加剧、下行风险凸显时，增加此类策略的配置，将其作为组合的减震阀。图：图：港股备兑期权策略指数港股备兑期权策略指数走势与超额收益走势与超额收益数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容历史表现复盘历史表现复盘22n美股备兑认购期权策略指数的发展历程悠久，从2002年CBOE发布指数以来，标普500指数2%价外备兑策略通过平衡收益与风险，在多数时间内创造了显著的超额收益；而平值备兑策略因过度牺牲上行潜力以换取权利金收入，导致其长期表现大幅跑输基准指数，这表明行权价的选择（价外程度）影响了策略的最终表现。这两种策略的核心区别在于卖出的看涨期权行权价不同，这导致了三方面的巨大差异：1.1.上行潜力上行潜力：ATM策略是卖出平值期权，一旦股市上涨，期权立即变为价内，收益被严格封顶。在美股长期牛市中，这相当于“自断双臂”，完全无法享受市场最主要的涨幅。OTM策略是卖出价外期权，保留了每个月标普保留了每个月标普500500上涨时最初上涨时最初2%2%的涨幅的涨幅，之后收益才被封顶。在温和上涨的月份，它既能赚取股价上涨的收益，又能获得权利金，实现了“现金流与成长性双击”。2.2.权利金收入权利金收入：ATM策略虽然获得的当期现金流最高，但这是以牺牲上行潜力为代价的。在牛市中，其损失的上行收益远高于收到的权利金。2%OTM策略虽然权利金收入少于ATM策略，但依然可观。它用一部分权利金收入换取了宝贵的上行参与度。3.3.复利效应复利效应：ATM策略由于上行封顶，其净值增长主要依赖权利金。在牛市中，这部分收入再投资到上涨的股票中时，效率相对较低。2%OTM策略由于其净值更高，权利金收入是在一个更大的标的资产基础上获得的。这产生了积极的复合效应，更高的净值下卖出期权获得更多权利金，再投资产生的净值更高。这种“复利雪球”效应也是其超额收益持续扩大的重要原因。数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理-1001020304050607080905015025035045055065002-0404-0406-0408-0410-0412-0414-0416-0418-0420-0422-0424-042%价外备兑策略超额收益(右轴)标普500 2%价外备兑认购期权标普500-250-200-150-100-500505015025035045055065002-0404-0406-0408-0410-0412-0414-0416-0418-0420-0422-0424-04ATM备兑策略超额收益(右轴)标普500标普500指数备兑认购期权图：美图：美股备兑期权策略指数股备兑期权策略指数走势与超额收益走势与超额收益数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容五、风险收益特征五、风险收益特征请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险收益特征风险收益特征-美股备兑认购期权美股备兑认购期权n 绝对收益维度：QQQ领跑，作为纯权益ETF，近3年年化回报达25.19%，在近3年的科技股牛市环境中表现突出。JEPQ表现亮眼：作为备兑期权策略产品，其近3年年化回报达19.49%，显著超越其他期权策略产品（QYLD/XYLD仅1.6%-1.8%），甚至与标普500指数ETF（SPY）的19.25%持平，彰显其权益资产 期权覆盖策略的有效性。n 风险调整后收益维度：Sortino比率指标上QYLD（0.39）与XYLD（0.25）领先，表明其单位下行风险带来的超额回报更高，风控效率优异。Calmar比率方面QQQ（0.88）与JEPQ（0.76）位居前列，反映其承受单位回撤所获得的回报更高，组合韧性更强。n QYLD的最大回撤与JEPQ(-20.18%)几乎处于同一水平，但其长期总回报（近3年年化12.55%）却远低于JEPQ（19.49%）。这表明QYLD的策略效率比较低：它虽然通过卖出期权获得了权利金，但100%的期权备兑比例使其几乎完全牺牲了上行潜力，却未能换来显著优于其他备兑策略的下行保护。表：美股备兑认购期权代表性表：美股备兑认购期权代表性ETFETF风险收益指标风险收益指标对比对比数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：JEPQ因成立时间所限，近5年最大回撤仅统计自成立日以来区间。证券代码证券简称基金成立日Beta(vs纳指100)Beta(vs标普500)CalmarSortino近1年回报近3年回报（年化）近5年最大回撤近3年年化波动率JEPQ.OJPMorgan纳斯达克股票溢价收益ETF2022-05-030.720.900.760.1820.0619.68-20.1815.40QYLD.OGlobal X纳斯达克100覆盖期权ETF2013-12-110.550.660.640.395.3912.55-19.3423.82QQQ.OInvesco QQQ纳指100ETF1999-03-101.001.210.880.2028.9925.46-35.1220.82JEPI.PJPMorgan股票溢价收入ETF2020-05-200.400.600.640.136.109.88-13.8210.30XYLD.PGlobal X标普500覆盖策略ETF2013-06-240.170.230.560.254.829.63-13.4816.50SPY.PSPDR标普500指数ETF1993-01-220.741.000.840.1819.8519.39-24.5015.8624请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险收益特征风险收益特征-港股港股备兑认购期权备兑认购期权n 从风险指标看，备兑期权策略展现出显著优势，恒指备兑期权指数年化波动率仅15%-16%，较恒生指数（23%-25%）降低35%左右；恒指备兑期权最大回撤-36.05%，较恒生指数（-52.75%）收窄16.7%。两只备兑期权指数Beta均在0.55左右，显示其系统性风险暴露显著低于基准，防御特征明显。n 风险控制的代价是收益能力削弱，恒指备兑期权近3年年化回报3.96%，远低于恒生指数的10.41%。恒指备兑期权的Sortino比率仅0.04，低于恒生指数的0.09，显示单位下行风险带来的回报较低；Calmar比率方面恒指备兑期权为0.19，低于恒生指数的0.31，表明承受单位回撤获得的回报较少。备兑期权策略的风险调整后收益反而更差，说明为降低风险付出了过高代价。n 综合来看，备兑期权策略在港股市场展现出显著的风险控制优势，但收益增强效果有限。恒指备兑认购期权指数成功将恒指的波动率和最大回撤显著降低，但其代价是收益能力的大幅削弱，近5年年化收益为负（-0.49%）。这表明在波动性较高的港股市场中，单纯的备兑期权策略虽能提供下行保护，但难以创造正向绝对收益。表：港股备兑认购期权策略指数风险调整收益指标表：港股备兑认购期权策略指数风险调整收益指标对比对比数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理证券代码证券简称指数发布日Beta(vs恒生指数)CalmarSortino 近1年回报近3年回报（年化）近5年回报（年化）近5年最大回撤近3年年化波动率近5年年化波动率HSICC.HI恒指备兑认购期权2019-06-240.520.190.0423.853.96-0.49-36.0516.0115.20HSI.HI恒生指数1969-11-241.000.310.0946.9510.410.84-52.7525.1223.28HSCEI.HI恒生中国企业指数1994-08-081.070.340.1049.4011.88-1.35-59.6126.9925.81HSCECC.HI恒生国指备兑认购期权2019-06-240.570.300.0629.166.29-0.49-40.6217.4017.03HSTECH.HI恒生科技2020-07-271.410.350.1064.9712.75-4.49-74.4037.4636.5325请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 港股备兑期权策略在牛熊市场中的双面性：n 在牛市行情中（如2020年）备兑期权策略显著跑输高beta的科技指数，恒生科技指数涨幅近80%，呈现极强的进攻性，备兑期权策略涨幅显著落后，因其期权空头头寸限制了上行收益，在单边牛市中，备兑期权策略是明显的输家。n 但在熊市行情中（如2021-2022年）展现出显著的下行保护优势，市场整体下跌，恒生指数和国企指数跌幅较大，备兑期权策略跌幅相对较小，因权利金收入提供了下行缓冲。n 收益曲线明显平滑化，年度间波动小于基准指数，其核心特征是在牺牲最大上涨潜力的同时，换取可观的下行风险控制，适合作为震荡市和熊市中的防御型配置工具。数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理风险收益特征风险收益特征-港股备兑认购期权港股备兑认购期权-40-200204060801002019202020212022202320242025YTD恒生指数恒指备兑认购期权恒生中国企业指数恒生国指备兑认购期权恒生科技%-60-50-40-30-20-1002019202020212022202320242025YTD恒生指数恒指备兑认购期权恒生中国企业指数恒生国指备兑认购期权恒生科技%图：港股备兑期权策略指数历年最大回撤图：港股备兑期权策略指数历年最大回撤图：港股备兑期权策略指数历年涨跌幅图：港股备兑期权策略指数历年涨跌幅26数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容六、投资策略六、投资策略请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容适合的投资者类型适合的投资者类型28n 投资备兑策略ETF的投资者群体通常具有特定的风险偏好和投资目标，他们寻求的是一种与传统股票或债券投资不同的收益模式。这类投资者主要分为以下几类：追求稳定收益的投资者追求稳定收益的投资者这类投资者是备兑策略ETF的主要群体。他们通常不追求高风险高回报，而是希望从投资中获得稳定的现金流。保守型投资者常常对市场波动感到不安，希望在承担一定股票市场风险的同时，能通过期权金来降低投资组合的波动性和增强抗跌性。他们愿意牺牲牛市中的部分上涨潜力，来换取熊市或震荡市中的保护。替代传统高股息投资的投资者替代传统高股息投资的投资者备兑策略ETF可以看作是传统的高股息投资的一种补充或替代。传统的股息股票收益率可能有限，而备兑策略ETF通过卖出期权产生的收入，可以显著提高总收益率。备兑策略ETF的收入来源是期权金，这与股票分红或债券利息不同。这为投资者提供了一种收入来源多元化的方式，在某些市场环境下，期权金收入可能比股息更稳定。希望简化期权交易的投资者希望简化期权交易的投资者备兑策略原本是一种复杂的期权交易，需要专业的知识和持续的管理。很多个人投资者对期权交易望而却步，因为其涉及复杂的策略、行权风险和时间管理。备兑策略ETF将这种复杂的策略打包成一个简单的基金产品，让普通投资者能够以较低的成本和门槛参与其中。备兑策略ETF由专业的基金经理团队管理，自动执行期权买卖，投资者只需像购买普通ETF一样买入即可，无需亲自操作，非常适合希望被动投资的群体。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容适合构建备兑认购期权策略的标的适合构建备兑认购期权策略的标的29n 港股市场 恒生科技指数因其独特的板块构成和高波动性，与备兑认购期权策略结合能产生更强的投资吸引力。1.高波动性带来更高期权金收益：备兑认购期权策略的核心收益来源之一是期权金，而期权金的丰厚程度与标的资产的波动率正相关。恒生科技指数成分股主要是科技公司，其天然的高波动特性为卖出认购期权提供了获取更高权利金的机会。数据显示，Global X恒生科技备兑认购期权主动型ETF(3417.HK)在今年7月期权金达3.07%，高于同期恒指备兑ETF（2.08%）和国指备兑ETF（2.05%）的水平。2.契合市场关注焦点与增长潜力：科技板块是当前市场关注的主题投资热点。恒生科技指数覆盖了在港上市的30家主要科技公司，截至2025年9月10日，该指数在过去一年录得了72%的升幅，被动追踪其相关产品的资产管理总值也达到了2500亿元，同比增长83%，这表明该指数具有较高的市场认可度和增长潜力。3.满足投资者“既看好又怕波动”的需求：许多投资者看好科技股长期前景，但畏惧其短期剧烈波动。恒生科技备兑期权策略ETF恰好为这类投资者提供了一个平衡方案：在持有科技股的同时，通过卖出认购期权获取权利金，增强收益并对冲部分下行风险。数据来源：Wind，彭博，未来资产，国信证券经济研究所整理863988251,1931,3982,55905001,0001,5002,0002,5003,000202020212022202320242025图：港股指数隐含波动率对比图：港股指数隐含波动率对比图：恒生科技指数挂钩基金规模（亿元）图：恒生科技指数挂钩基金规模（亿元）数据来源：Wind，彭博，未来资产，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容投资启示与策略建议投资启示与策略建议30 策略选择：在类似港股这样的高波动、弱趋势市场中，单纯的备兑期权策略可能并非最优解，其收益增强主要依赖波动率水平与市场环境，在港股市场更为积极和灵活的衍生品组合策略或许更具适应性。例如，带保护的看跌期权策略（collar strategy）能够在保留一定上行空间的同时，强化下行保护；而动态调整行权价和覆盖比例的备兑策略，则可在不同波动和趋势阶段优化风险收益比，从而更契合港股复杂的市场情况。资产配置视角：备兑期权指数可作为防御型工具，用于降低港股组合的整体波动和最大回撤，而非作为核心收益来源。投资者需调整收益预期，将其视为一种波动率收益获取与下行保护的工具。择时思路：当市场预期整体处于震荡或弱趋势格局，指数上行空间有限但波动率维持在相对高位时，配置备兑ETF有助于通过权利金收入“收割波动”，在不显著牺牲组合流动性的前提下，增强收益并降低整体回撤。若市场处于趋势性上行阶段，特别是流动性充裕、风险偏好提升、估值修复空间打开时，直接配置底层指数或优质个股将更有效地捕捉市场上涨弹性。产品设计启示：从产品创新视角看，港股市场若仅推出被动复制指数的备兑策略ETF，其业绩表现可能受制于市场弱势格局，难以满足投资者的多元化需求。因此，主动管理型备兑策略更具发展潜力。通过在行权价选择、覆盖比例调整、标的个股筛选等方面引入灵活度，不仅可以提升风险管理效果，还能在不同市场环境下更好地平衡收益与防御功能。这类差异化的产品设计，或将成为未来港股衍生品ETF发展的重要方向。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容风险提示风险提示31n 收益受限风险：备兑策略在市场上涨行情中表现可能显著落后于标的指数。n 波动率依赖风险：期权权利金收入依赖于市场波动率水平，若波动率下行，增强效果有限。n 下行风险不可完全对冲：权利金收入只能部分缓冲跌幅，无法避免市场系统性下行带来的损失。n 执行与流动性风险：期权合约的行权价选择、流动性不足及成本偏高，可能导致策略实际表现与预期偏离。n 指数编制调整风险：指数的样本股、加权方式及调仓规则会定期调整，若发生重大变更，可能影响指数跟踪效果和历史表现的持续性。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容免责声明免责声明分析师承诺分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准投资评级标准类别类别级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数10%之间弱于大市股价表现弱于市场代表性指数10%以上无评级股价与市场代表性指数相比无明确观点行业投资评级行业投资评级优于大市行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数10%之间弱于大市行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046 总机：0755-82130833上海上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032

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港股市场跟踪与行业轮动月报-250910（6页）.pdf

敬请阅读末页之重要声明港股市场跟踪与行业轮动月报港股市场跟踪与行业轮动月报相关研究：相关研究：1.北向资金视角下的ETF轮动2022.03.302.基于北向资金与主力资金的行业ETF轮动2022.06.

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港股2025年中报概述：焦点板块的景气优势延续-250911（38页）.pdf

证券研究报告焦点板块的焦点板块的景气优势延续景气优势延续港股港股20252025年中报概述年中报概述请务必阅读报告末页的重要声明国联民生证券策略研究团队国联民生证券策略研究团队2025年09月11日2.

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深圳数据经济研究院：2025年中国A股市场研究报告（188页）.pdf

报告作者 张博辉 吴海峰 黄郡仪 报告发布单位 深圳数据经济研究院 深圳高等金融研究院 目录 一、一、宏观政策和市场环境宏观政策和市场环境.1（一）宏观经济的长期驱动作用.1（二）政策与全球经济影响.

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港股1H25业绩深度分析之一：新旧经济的极致分化-250902（17页）.pdf

2025 年 9 月 2 日（星期二）策略报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为 2025 年 9 月 2 日“Strategy report-Hong Kong Stocks 1H25 D.

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A股历史上第一次“系统性‘慢’牛”（三）：汇率“冲6”托举系统性慢牛-250828（23页）.pdf

证券研究报告|策略深度报告|中国策略 http:/ 1/23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略深度报告 报告日期：2025 年 08 月 28 日 汇率汇率“冲“冲 6 6”托举系统性慢托举系统.

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港股市场策略展望：HIBOR快速攀升对港股有何影响？-250824（19页）.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/1919 Table_Page 投资策略|专题报告 2025 年 8 月 24 日 证券研究报告 HIBOR快速攀升对港股有何影响？快速攀升对港.

2025-08-29 19页 5星级

本轮牛市百只五倍股画像-250827（34页）.pdf

2021华创 版权所有敃敃 券券 研研 究究 报报 告告2025年8月27日本轮牛市百只五倍股画像本报告由华创证券有限责任公司编制卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人.

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中信智库：2025凝心聚力新质创新：中国股权市场特征与展望报告PPT版（22页）.pdf

牵头单位：中信证券主要成员：赵文荣、刘笑天、王博隆、唐栋国、李玮、郭佳昕中 信 智 库 2 0 2 5 年 度 专 题 报 告凝心聚力 新质创新中国股权市场特征与展望2025年8月2功能意义促进创新资.

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中信智库：2025凝心聚力新质创新：中国股权市场特征与展望报告（62页）.pdf

-1-3-目 录 一、功能意义：促进创新资本形成，助推产业转型升级一、功能意义：促进创新资本形成，助推产业转型升级.-6-（一）助力实现经济新旧动能转换.-7-（二）有力推动科技创新.-8-（三）带动.

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流动性&amp交易拥挤度&amp投资者温度计周报：自媒体A股讨论热度鼎沸-250825（37页）.pdf

2021华创 版权所有敃敃 券券 研研 究究 报报 告告2025年8月25日自媒体A股讨论热度鼎沸流动性&交易拥挤度&投资者温度计周报证券分析师：姚佩执业编号：S0360522120004 邮箱：联系.

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NIFD：2025年第二季度股票市场报告-贸易战冲击全球股市银行股新高之后存隐忧（17页）.pdf

2022 年 4 月股票市场NIFD季报主编:李扬尹中立2025 年 8 月 NIFD 季报是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、全球数字资产、人民币汇率.

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股市赋能“反内卷”历史借鉴及港股机会展望-250801（46页）.pdf

股市赋能“反内卷”，历史借鉴及港股机会展望股市赋能“反内卷”，历史借鉴及港股机会展望证券研究报告证券研究报告分析师：分析师：张忆东SFC：BIS749SAC：S0190510110012李彦霖SAC：.

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港股行业研究系列：一键布局稀缺创新药标的-250521（18页）.pdf

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/1818 Table_Page 投资策略|专题报告 2025 年 5 月 21 日 证券研究报告 一键布局稀缺创新药标的一键布局稀缺创新药标的 .

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北京基金小镇研究院：2023合伙制私募股权基金应税所得分配方法研究报告（69页）.pdf

北京基金小镇研究院私募股权基金这一投资形式自 1946 年在美国成立以来，至今已过去七十多年。借鉴国外的私募股权基金组织形式，中国的私募股权基金发展始于 1985 年。由于 80 及 90 年代国内资.

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